Kling AI表现亮眼但核心压力导致盈利承压-2026财年盈利下调，基于AI期权仍维持买入评级

核心观点

快手2022年第二季度业绩基本符合预期，营收同比增长1%，调整后净利润同比下降30%。Kling AI成为亮点，营收同比增长240%， Tier 1定位稳固，但核心业务——广告、电商和直播——在下半年表现弱于预期，主要受消费疲软影响。核心业务疲软具有普遍性：广告预算波动，电商GMV复苏有限，直播仍在重置中。由于2022年资本支出维持在260亿人民币，我们预计短期内收入和利润率将面临压力，推动2022年营收下调6%，调整后净利润下调48%。基于DCF方法，我们的目标价降至56港元，但我们将维持买入评级，因为Kling AI的快速增长、强大的产品定位和不断扩大的商业化路径可能成为AI视频市场规模化后的更重要的估值驱动因素。

关键数据

• 2022年第二季度总营收为355亿元人民币，同比增长1.4%，核心商业收入同比增长7.4%。
• 调整后净利润为39亿元人民币，调整后净 margin 为11.0%。
• 研发费用同比增长34.7%，主要由于AI投资增加，包括相关培训支出。
• 销售和市场推广费用同比下降5.5%，主要由于促销活动支出减少。

业务分析

• Kling AI: 收入达到8.5亿元人民币，同比增长240%，环比增长31%。Kling 3.0扩展了产品差距，原生4K和一键电影级视频生成，Kling 3.0 Turbo提升质量和效率。更快的模型迭代、创作者生态系统扩张和更广泛的商业化仍然是核心上升动力。
• 电商: 消费疲软限制了GMV复苏。管理层预计消费将逐步复苏，支出偏向必需品，商家更倾向于确定性而不是流量扩张。这应将营销和佣金收入置于压力之下。我们预测第三季度GMV同比下降个位数。
• 广告: 宏观可见性疲软、艰难的比较和客户预算波动应在下半年给广告带来压力。AI正在改善定位、ROI和自动化，而短视频和未充分渗透的垂直领域提供了结构性增长。然而，短期内，需求疲软占主导地位，我们预测第三季度广告收入同比下降5%。
• 直播: 重置仍在进行中。2022年第二季度直播收入同比下降13.5%，环比增长2.3%，这是由于不断努力发展丰富健康的直播生态系统和多样化的高质量内容。用户发送的AI礼物超过600万次。推出了融合倡议，以扩大从人才机构的新主播供应。

研究结论

我们预计短期内收入和利润率将面临压力，推动2022年营收下调6%，调整后净利润下调48%。基于DCF方法，我们的目标价降至56港元，但我们将维持买入评级，因为Kling AI的快速增长、强大的产品定位和不断扩大的商业化路径可能成为AI视频市场规模化后的更重要的估值驱动因素。