东吴环保：垃圾发电25年国补回款加速及后续持续性展望

东吴环保研报指出，2025年垃圾焚烧板块国补回款将显著加速，这将双轮驱动改善板块的自由现金流与分红能力。2025年净现比预计达2.1，较2024年的1.8明显提升。同时，可再生能源补贴基金在2025年迎来收支平衡拐点，后续收大于支，可保障当年国补常态化兑付并逐步清缴存量欠补，支撑国补回款的持续性。

垃圾发电赛道未来发展趋势向好。根据研报分析，可再生能源补贴基金对生物质发电（含垃圾焚烧）的拨付占比从2023年的4%、2024年的5%提升至2025年的9%，2026年第一次拨付规模同比提前，占比仍维持9%。基金在2025年实现收支平衡后，后续收入将超支出，预计到2036年左右清缴全部存量国补欠补，为行业提供稳定的政策支持。

研报重点分析了垃圾发电板块的国补回款情况及持续性。通过自下而上的公司跟踪，报告显示光大环境2025年国补回款达47.9亿元，回款率134%，创历史新高；绿色动力、瀚蓝等公司回款率也超100%或显著提升。此外，报告还深入分析了可再生能源补贴基金的收支情况，指出基金对生物质发电的拨付占比持续提升，为行业提供有力支撑。

当前垃圾发电市场现状积极。根据研报数据，2025年板块整体国补回款率预计达100%左右，多数领先企业回款率超100%或实现显著提升。这得益于国补回款加速和补贴基金收支平衡拐点的到来。同时，板块自由现金流改善，分红能力增强，为投资者带来较好的回报预期。

研报提示的主要风险在于政策变化的不确定性。虽然可再生能源补贴基金在2025年迎来收支平衡，但未来政策仍可能调整，影响国补的发放力度和节奏。此外，垃圾发电行业受地域限制较大，项目建设和运营可能面临地方政策、环保标准变化等风险。投资者需关注政策动态和行业竞争格局变化，谨慎评估投资风险。