中信建投2026年全行业研究框架培训 全球大宗商品与战略新材料专场

有色金属行业

• 产品属性：有色金属属于标准品，同质性高，价格参考期货市场（如LME和SHFE）。
• 价格特征：价格具有周期性和波动性。周期性来源于消费（经济结构变化导致）和供给（矿山投资周期长导致供需错配）。波动性则受宏观信息、供需格局等因素影响。
• 产业链利润分配：链条较长，包括勘探、矿山建设、采矿、选矿、冶炼和加工。利润分配上，矿企是价格的主要承担者和受益者，盈利模式来自价格弹性；选矿环节利润与产品价格高度挂钩；冶炼环节盈利模式相对简单，主要来自加工费；加工企业盈利模式为控制成本，成长模式来自产品卡位、升级和产能扩张。

估值模型

• 相对估值法为主：大部分时间采用相对估值法，重点研究EPS。今年PE研究也变得重要，因为PE波动较大。
• 相对估值法拆分：市指=EPS x PE，PE与无风险收益率、风险溢价和市场风格相关；EPS主要受商品价格影响，而商品价格受供需（总量逻辑）和公司自身量、成本（公司特色）影响。
• 商品价格研究方法：分为工业金属（期货市场）、贵金属（金融属性为主）和小金属（商品属性为主）三类。研究方法需结合金融属性（如利率）和商品属性（如供需）进行分析。
• 研究框架：自上而下，从宏观经济到行业、品种再到公司。需跟踪宏观指标、产业指标（产能、需求、库存周期）和公司层面因素（战略、资产质量等）。

交运行业

• 研究核心：定价能力，而非行业分析。
• 常用研究方法：隐含分析法、对比分析法（需谨慎使用）、敏感性分析、逻辑和假设分析（M原则）。
• 商业模式：解决供应链中供需问题，如商流、物流、资金流和要素服务。
• 细分行业分析：
  • 快递：商业模式包括直营、加盟和仓配。盈利模式来自单票收入减去成本。件量受电商平台订单量影响，存在正反馈循环。
  • 大宗商品供应链：盈利模式包括买卖差价和服务费（本质是息差）。估值体系与大宗商品价格走势类似。
  • 仓储物流：盈利模式来自仓储面积、利用率、出租率和价格，成本包括租赁、折旧和人工等。
  • 高速公路：盈利模式为量价模式，量与路程数量相关，价受区域位置、车流量结构、收费年限和收费标准影响。成本主要为无形资产摊销、建设成本和养护成本等。
  • 航运：需理解全球贸易和经济结构。分析框架为有效供给和有效需求，需考虑运距。集装箱航运具有寡头垄断特征，可获得超额回报率。
  • 港口：主要业务为装卸和物流服务，毛利率受业务类型影响。
  • 航空：盈利模式与仓储类似，为产能、出租率/客座率、票价和租金。成本包括燃料、停机起降费、折旧和人工等。
  • 机场：收入包括航空性收入和非航空性收入（如免税）。盈利模式为起降次数、刻墙费、对飞机/人/物的收费。
  • 铁路：主要收入为本线票务和跨线过路费。成本包括委托管理费、折旧、能源成本、旅客服务费等。
  • 货代：盈利模式为垫资，本质是赚取息差，估值体系与大宗商品贸易公司类似。

中小盘股

• 选股思路：阿尔法+贝塔，赚取内生增长+估值提升。
• 内生增长关注指标：历史收入和业绩增长、现金流（净现金、经营性现金流净额）、财务指标（净利率、资产负债率、总资产周转率）、重大事项（增减持、股权激励、员工持股计划）、股东情况（持股比例、股东户数）、历史走势复盘。
• 第二曲线开拓：业务延展性、管理层意愿度、公司执行力。
• 投资理念：长期陪伴，摆脱博弈思维。