雾化业务结构优化，HNB多市场放量驱动增长

业绩简评

2026年中期，公司实现营收72.1亿元，同比增长19.9%，创历史新高；毛利率为32.2%，同比下降5.1个百分点；净利润为5.7亿元，同比增长16.2%；经调整净利润（加回股份支付费用后）为7.6亿元，同比增长2.6%；经调整净利润（剔除吸入治疗业务亏损后）为8.9亿元，同比增长7.1%。公司拟派发中期股息0.20港元/股，与上年同期持平。

经营分析

1. 雾化电子烟+APV成熟业务

   • 欧洲ODM业务较快增长，美国ToB业务仍处于调整期。
   • 26H1美国/欧洲及其他/中国市场面向企业客户的雾化业务营收分别为14.9/32.5/0.6亿元，同比-15.6%/+29.7%/-50.3%。
   • HNB业务实现营收9.6亿元，同比增长322.1%。
   • 欧洲ToB增长主要受ODM客户新品放量带动。
   • 美国市场监管环境变化，公司有望受益于大客户水果口味产品铺货。

2. HNB成长业务

   • 核心客户新品加速铺市，规模放量驱动收入增长。
   • 26H1公司HNB业务实现营收9.6亿元，同比增长322.1%，收入占比提升至13.4%。
   • 截至26H1末，公司已支持客户在九个市场推出高端HNB新品，主要市场销量和份额均实现增长。
   • 公司落地多客户策略，下半年新客户订单有望落地，为HNB业务高增长提供新动能。
   • 26H1研发费用同比+16.9%至8.5亿元，增量主要投向HNB业务。

3. 自有品牌业务

   • 26H1自有品牌业务实现营收13.0亿元，同比增长1.9%。
   • 自有电子雾化产品营收12.8亿元，同比增长2.6%。
   • 美国市场实现营收2.1亿元，同比增长19.9%，主要受产品与渠道能力提升带动。
   • 欧洲及其他市场实现营收10.7亿元，同比-0.2%，主要系上半年中东战争影响出货，下半年增速有望修复。

4. 医疗+美容雾化新兴业务

   • 26H1吸入治疗/美容雾化收入分别为1.47/0.23亿元，同比+24.8%/-26.2%。
   • 医疗方面亏损1.32亿元。
   • 雾化医疗投入放缓，致力于提高研发效率，积极推动Transpire对外股权融资，以减轻对公司溢利与现金流压力。

盈利预测、估值与评级

• 公司在雾化成熟业务上保持领先优势，持续修复以稳固业绩基本盘；HNB成长业务加速放量，提供高增长空间。
• 预计公司2026-2028年EPS分别为0.21/0.29/0.39元，当前股价对应PE分别为47/33/25倍。
• 维持“买入”评级。

风险提示

• 海外对非法产品监管力度低预期；新品拓展不畅；汇率大幅波动。