固定收益策略报告：顺风里的逆风

当前超长债市场仍处于赔率和胜率兼备的有利窗口。主要逻辑包括基本面偏弱、财政大幅扩张的尾部风险下降以及货币政策保留宽松空间。资金继续选择压利差，推动曲线平坦化，表现为30年国债换手率和成交额占比均创历史新高，基金久期维持高位并积极买入超长债。

需关注两类潜在扰动：一是交易盘高度参与放大机构行为影响，交易盘对超长债行情依赖度高，且单位交易盘买入对应的利差压缩幅度下降，净值对超长端波动更敏感，拥挤的交易结构可能提高市场对边际扰动的敏感度；二是政策响应路径及基准情形偏离的可能性，当前市场对“财政+货币”组合的定价得到验证，但外部贸易摩擦升温引入新变量，若外部压力进一步上升，可能改变政策响应函数，对超长端利差形成压力。

关键数据显示，30年国债换手率升至近两年高位，超长债成交额占比创历史新高。本轮压利差行情对交易盘依赖程度高于此前几轮，每压缩1bp利差约对应314亿的交易盘相对买入。基金净值对30年国债的弹性明显上升，波动弹性需关注。8月第一周地方债发行进度18%，下周政府债净缴款压力小幅上升400多亿。

当前超长债市场仍在有利窗口期，但需警惕交易盘拥挤度和内外部环境变化带来的潜在扰动。若后续政府债供给提速并带动大行卖出，可能增加交易盘的承接压力；若政策响应函数调整，可能对超长端利差形成压力。市场整体仍需关注基本面、财政政策和货币政策的变化。

需警惕交易盘拥挤度带来的市场敏感度提升，以及内外部环境变化可能引发的扰动。交易盘对超长债行情依赖度高，净值对波动更敏感，拥挤的交易结构可能放大边际扰动的影响。同时，外部贸易摩擦升温可能改变政策响应函数，对超长端利差形成压力。需持续关注政府债供给、货币政策动向等关键因素。