集运专题：分析美国关税冲击下，美线运价对欧线运价的传导机制

——分析美国关税冲击下，美线运价对欧线运价的传导机制 南华研究院有色金属团队傅小燕：投资咨询证号：Z0002675投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年7月22日 第一章 摘要 美线与欧线面向不同的终端市场，前者主要受到美国进口消费、库存周期及贸易政策影响，后者则更多受到欧洲需求、红海通行和亚欧航线运力变化影响。但两条航线共享亚洲出口货源、全球集装箱船队和头部船司的运力配置体系，因此其运价并非完全独立。 从长期价格表现看，WCI上海—洛杉矶与上海—鹿特丹运价具有较为明显的共同周期。疫情、全球供应链紧张和船司整体提价时期，两条航线通常同向变化；在美国关税、红海绕航等区域性冲击下，二者又会出现先后变化甚至阶段性背离。从周度环比散点及领先滞后相关性看，美线与欧线的相关性在同期最高，美线领先欧线一周时次之，领先期进一步延长后，相关性总体下降。这表明，美欧运价关系以同期共振为主，美线仅在部分市场环境下具有较短的领先提示作用，并不存在稳定的多周单向传导规律。 历史事件也支持这一判断。第一轮中美关税冲击中，美线受到关税抢运与传统旺季的共同推动，运价明显强于欧线，但欧线并未完整复制美线的上涨过程；新一轮关税政策调整后，美线率先快速上涨、率先见顶，欧线随后出现方向相同但幅度较缓的变化，阶段性领先关系更加清晰；而红海危机期间，欧线受到绕航和有效运力下降的直接影响，率先大幅上涨，美线由领先指标转为滞后跟随。 因此，美线不是欧线的直接定价锚，更适合作为一个条件性领先指标。只有当冲击来源于美国关税、进口抢运或美国需求变化，并且美线出现连续、超季节性的价格变化时，美线才可能对欧线提供较高价值的短期信号。对EC期货而言，美线变化可以用于辅助判断欧线未来方向，但最终仍需由欧线船司报价、SCFI欧洲航线及SCFIS走势完成验证。 第二章 美线与欧线运价产生联动的原因 2.1 美线与欧线运价的历史关系 本文主要使用WCI上海—洛杉矶和WCI上海—鹿特丹运价研究美西与欧线之间的价格关系。两条航线均以美元/FEU计价，起运港同为上海，编制机构和数据频率一致，能够在较大程度上减少单位和统计口径差异。与此同时，使用SCFI、SCFIS对主要结论进行辅助验证。 从WCI上海—洛杉矶与SCFIS美西航线走势看，两项指标的绝对水平虽然不可直接比较，但主要上涨和下跌阶段基本一致。尤其是2026年5月以来，两项指标均明显回升，说明WCI上海—洛杉矶能够较好反映美西即期市场方向，可作为本文美线价格的代表指标。 从长期走势看，上海—洛杉矶与上海—鹿特丹运价具有明显的共同周期。2014—2019年，两条航线大部分时间运行在相对低位；2020年下半年以后，疫情带来的商品进口增长、港口拥堵和供应链效率下降，推动两条航线价格共同大幅上涨；2022年以后，随着供应链逐渐修复和需求回落，两条航线运价同步下行；2023年底以来，红海危机、全球旺季前置和贸易政策反复又使运价波动重新放大。 价格水平散点图也显示，当上海—洛杉矶运价处于高位时，上海—鹿特丹运价通常也处于较高区间，两者呈现较为清晰的正相关关系。但这种价格水平相关性主要反映美线和欧线处于同一个全球集运周期，不能直接证明美线价格上涨导致欧线上涨。只要两条价格同时受到疫情、全球需求、港口拥堵和船舶供给等共同因素影响，价格水平之间就可能呈现较高相关性。 相比之下，周度环比散点图中的观测点明显更加分散。多数数据集中于零附近，表明在正常市场环境下，美线与欧线周度价格变化都相对有限；少数大幅上涨或下跌的观测，往往对应疫情、关税抢运、红海危机等异常时期。两条航线周度环比总体仍呈正相关，但相关程度明显低于价格水平。 因此，美欧价格关系需要从两个层面理解： 一方面，两条航线长期处于同一全球集运周期，价格中枢具有较强的同步性；另一方面，短期价格变化取决于不同区域的供需冲击，美线可能率先变化，欧线也可能独立运行。 2.2 美线领先欧线的机制分析 美线可能领先欧线，首先源于美国关税和进口政策对美线需求的直接影响。关税政策一般经历预期、宣布、生效、暂停或延期等阶段。企业不会等到关税正式实施后才调整出货，而会根据未来进口成本提前安排订单。 当市场预期美国即将提高关税时，进口商可能要求供应商提前发货，从而形成抢运： 当关税正式落地，或者前期抢运需求已经得到释放后，未来货量又可能被提前透支： 因此，美线是美国关税冲击的第一层价格反映。 欧线并不是美国关税的直接作用对象，但美线变化可能通过船司的全球定价和运力配置间接影响欧线。当美线收益明显改善时，船司可能增加美线舱位、安排加班船，或者减少其他航线的新增运力；当美线需求转弱时，原本部署在美线的运力也可能重新寻找其他市场。这些变化会影响欧线的有效供给和船司定价预期。 此外，头部班轮公司通常同时经营美线和欧线。美线发生快速涨价后，船司并不需要等待船舶完成实际调动，便可能提前评估其他航线未来的供需状况并调整报价。因此，价格层面的反应可能快于实际的船舶调配，美线与欧线的价格变化往往集中在同期或相邻一周。 中期来看，美国关税还可能推动出口目的地调整。如果部分商品对美出口受阻，出口企业可能寻找欧洲、拉美或中东市场。这种贸易转移可能提高对欧出口需求，对欧线形成支撑。但该渠道发生较慢，而且并非所有受关税影响的商品都能顺利转向欧洲，因此不一定会在每次关税冲击中显现。 综上，美线可能领先欧线的主要原因并非“美线价格本身推动欧线价格”，而是美线更早反映美国进口需求及关税政策变化，并通过船司预期、运力配置和出口流向影响欧线。 2.3 美线与欧线不会始终保持稳定关系 尽管美线和欧线存在联动，但二者并不始终保持固定关系。美线能否领先欧线，取决于当时市场的主要冲击来自哪里。 第一类是全球共同冲击。例如疫情期间全球商品贸易需求增长、港口拥堵和供应链效率下降，会同时推高多条主干航线运价。在这种情况下，美线和欧线往往同步变化，难以判断谁真正领先谁。 第二类是美国特定冲击。例如美国提高关税、关税暂缓、美国补库或美西港口出现问题时，美线会率先受到影响。此时美线相对欧线表现明显偏强或偏弱，具备一定的领先观察意义。 第三类是欧洲特定冲击。例如红海绕航、苏伊士运河通行变化、欧洲港口罢工或欧线集中空班，会直接影响欧线供给。在这种情况下，欧线可以率先上涨或下跌，美线的领先作用明显减弱，甚至出现欧线领先美线的情况。 由此可见，美欧运价之间并不存在固定的单向传导关系。更准确的分析顺序应是：先判断冲击来源，再观察哪条航线率先变化，最后判断另一条航线是否在合理时间内跟随。 单纯看到美线和欧线同涨同跌，并不能证明美线向欧线传导；只有当美国特定冲击发生后，美线率先出现异常变化，而欧线随后发生同方向调整时，才可以认为价格表现支持阶段性的跨航线传导。 第三章 美线、欧线价格关系的历史复盘 3.1 第一轮关税冲击：美线率先反映抢运预期 2018年中美关税升级恰好与跨太平洋传统旺季重叠。关税清单公布后，美国进口商开始提前安排部分货物；随着多轮关税于三季度陆续生效，关税抢运与返校季、感恩节及圣诞节备货需求共同释放，美线运价明显走强。 从价格走势看，上海—洛杉矶运价在年中以后逐步上涨，四季度一度超过2,500美元/FEU。与2017年和2019年相比，2018年美线涨幅更大、高位持续时间更长，说明关税预期明显强化了正常旺季。但其上涨仍主要发生在传统旺季区间内，且价格变化较为渐进，并未表现为某一政策节点后的突然跳升。因此，这轮行情更适合被理解为关税抢运对正常旺季的放大，而非一轮独立于季节性的政策行情。 相比之下，上海—鹿特丹虽然也出现阶段性上涨，但未能复制美线四季度的强势，三季度后期便开始回落。美线相对欧线的强势持续扩大，并未通过欧线明显补涨迅速收敛。这说明第一轮关税冲击的需求效应主要集中于美国市场，美线率先反映了抢运需求，但向欧线的跨航线传导相对有限。 2018年的案例由此揭示出两点。第一，仅凭美线在三季度上涨，无法区分正常旺季和关税影响；真正体现关税作用的是美线涨幅超出往年同期、旺季被延长以及美线相对欧线明显走强。第二，美线受到关税直接推动，并不意味着欧线必然随后补涨。只有在船司定价、运力配置或全球市场预期进一步变化时，美线冲击才可能向欧线扩散。 因此，第一轮关税冲击的核心特征可以概括为： 正常旺季提供需求基础，关税抢运放大并延长美线行情，但欧线跟随较弱。 3.2 新一轮关税预期：美线变化再次领先欧线 与2018年渐进式关税升级不同，新一轮关税政策先快速收紧，随后又提供了明确但有限的暂缓窗口。政策节奏的突然反转，使美线需求经历了由冻结到集中释放的快速变化。 关税快速升级阶段，高额进口成本和政策不确定性促使部分美国进口商推迟或取消订单，美线价格持续承压。随着90天关税暂停安排公布，此前被压制的出货需求集中恢复，同时货主为避免暂缓期结束后关税再次上升，将原计划在后续旺季发运的货物提前装运。美线由此在短时间内出现强烈的需求脉冲。 从价格走势看，上海—洛杉矶运价在政策调整后迅速由约3,000美元/FEU升至接近6,000美元/FEU，明显快于上海—鹿特丹。其上涨时间紧贴政策节点，价格斜率也远高于正常旺季的渐进式上升，显示本轮行情主要由集中抢运而非一般季节性推动。 更重要的是，美线在传统旺季充分展开前已经见顶。随着积压货物完成出运、未来需求被提前透支，以及船司增加美线舱位，上海—洛杉矶运价在6月高点后快速回落。7—8月通常应是美线旺季的重要阶段，但本轮美线反而延续弱势，这说明前期政策窗口将正常旺季货量明显前置。 欧线的上涨启动晚于美线，高点也相对滞后。价格路径上，美线率先上涨、率先见顶，欧线随后上涨、随后回落，较2018年呈现出更清晰的先后关系。美线快速走强可能通过船司整体涨价意愿、全球市场预期和跨航线配置影响欧线，但欧线后续上涨同时也受到自身旺季、红海绕航和供给安排影响。因此，本轮行情支持美线具有阶段性领先作用，但不能将欧线的全部变化归结为美线传导。 与2018年相比，新一轮关税冲击的区别并不在于是否存在季节性，而在于政策将季节性需求重新分配到了更早、更短的时间窗口内。其典型特征是： 政策调整后美线迅速跳涨，旺季货量集中前置，美线提前见顶，欧线相对滞后。 3.3 红海或其他欧线独立冲击：美线失去领先作用 红海危机提供了一个重要的反例。红海袭击增加、主要船司陆续暂停红海通行后，亚欧航线需要绕行好望角，航程延长、船舶周转时间增加，欧线有效运力明显下降。 在红海风险加剧前，上海—鹿特丹运价约为1,000美元/FEU，明显低于上海—洛杉矶。随着主要船司暂停红海航线，欧线价格迅速上涨，并在较短时间内超过美线。 上海—洛杉矶随后也出现上涨，但启动时间晚于上海—鹿特丹，价格高点也相对滞后。本轮行情中，欧线才是率先发生变化的市场，美线更多是受到全球有效运力收紧和船司普遍提价的后续影响。 这一案例说明，美线能否成为欧线的领先指标，取决于冲击的来源： ● 美国关税和抢运冲击下，美线更可能领先；● 红海绕航和欧洲区域性供给冲击下，欧线可以率先变化；● 全球共同冲击下，美线和欧线则更可能同步变化。 因此，美线不能脱离基本面背景单独用于预测欧线。若欧线面临自身特定冲击，应当降低美线价格信号的权重。 3.4 美线的领先时长 为了判断美线是否具有稳定领先作用，本文计算了美线与欧线周度环比在不同领先滞后期下的相关系数。零周表示两条航线同期变化，正值表示美线领先欧线，负值表示欧线领先美线。 结果显示，美线与欧线的相关性在零周最高，美线领先一周时次之。随着美线领先期延长，相关系数总体下降，2—3周以后相关性已明显减弱。这意味着，美欧运价最主要的关系仍然是同期共振，而不是美线持续领先欧线数周。 同期相关性最高，主要与船司定价和市场预期的快速反应有关。头部船司同时经营美欧主干航线，当一条航线出现明显变化时，市场可以快速评估其对其他航线的影响，不需要等待船舶完成实际调配。因此，实际运力变化可能