摩根士丹利新经济 药明康德 为创新小分子药物提供全球供应链支持-重申首选

摩根士丹利重申对药明康德的“首选”评级，并看好CDMO板块，尤其是小分子药物M端CMO企业。核心逻辑如下：

1. CDMO板块景气度：2024年底至2025年初，全球外包比例提升，研发投入增加，中国在后端生产端优势明显，预计2026年景气度持续。重点关注小分子M端CMO企业，首选药明康德。
2. 药明康德收入持续性：通过FDA批文、现有CMO订单、全球短缺情况和GLP-1项目分析，预计2026-2027年药明康德收入维持高增长，未来三年收入增长率预计16%。
3. FDA批文分析：近七年美国FDA批准的小分子创新药中，约30%由药明康德代工，市场份额约10%，未来有望提升。
4. 现有订单分析：药明康德现有89个CMO订单，大部分处于药品独占期，预计未来四五十个分子进入CMO阶段，保证收入快速增长。
5. 全球短缺情况：小分子外包比例持续提升，预计2023年52%提升至2030年62%，其中M端比例提高。药明康德小分子反应罐增长迅速，2024-2025年增长60%。
6. 全球竞争格局：亚洲除药明康德外，凯莱英为第二大竞争对手，欧美缺乏类似规模企业，行业壁垒高。
7. GLP-1项目：药明康德占全球GLP-1管线项目的1/4，包含商业化订单和新型靶点项目，对业绩有远期贡献。
8. 减肥药市场：GLP-1市场增长可观，主要市场专利保护强，仿制药尚未出现，对药明康德业绩有支撑。
9. 新药机理：药明康德在biological degraders和ADC领域占比高，对业绩有远期贡献。
10. 奥利司他：药明康德在奥利司他早期合成研发外包中占比较高，对业绩有远期贡献。
11. 业绩预测：上调2026-2030年盈利预测4%-6%，预计未来三年收入增长率16%。
12. 产能指引：药明康德固态合成产能提前完成，预计未来三个季度交付加速，产能指引或有调整。
13. 地缘政治风险：美生物技术公司政策影响有限，美国客户意愿未受影响，预计7月底前可解决相关问题。

摩根士丹利认为药明康德基本面强劲，能见度高，尽管存在地缘政治风险，但长期投资价值依然显著。