从逆周期对冲到顺周期引导转型时期的政策经济与市场20260713 原文

核心观点：

• 转型时期出现内生动能不足问题，导致经济和政策关系发生改变，从过去的逆周期对冲转变为顺周期引导。
• 政策的驱动机制也发生变化，不再单纯依据经济变化，而是围绕经济托底、民生保障、社会预期引导等目标进行决策。

关键数据：

• 民间固定资产投资占比从以往60%-70%下降，政府性投资占比回升。
• 2023年后，民间固定资产投资占比跌幅超过50%。
• 2023年后，政策力度指数与经济指标（如GDP、失业率）呈现顺周期关系。

研究结论：

• 债券市场定价逻辑需要从传统的基本面定价转向关注政策引导。
• 利率不再单纯由内生因素决定，而是受政策外生性驱动。
• 转型期利率与经济可能出现背离，波动幅度较小。
• 长期来看，债券市场仍有配置价值，但短期博取政策利空的难度加大。

政策驱动机制变化：

• 政策扩张或收敛的依据：
  1. 经济托底：将经济增速维持在合理区间（如4.5%-5%）。
  2. 民生保障：关注失业率和通胀等民生指标。
  3. 社会预期引导：通过资本市场（如股票市场）稳定社会预期。
  4. 应对重大冲击：如中美贸易摩擦等。

两种逻辑下的利率走势：

• 传统逻辑（AB区域）：经济基本面变化先于政策，利率跟随经济同向变化。
• 转型逻辑（CD区域）：政策主导经济，利率受政策驱动，与经济可能背离。