本周债市小幅走强，市场总体呈现震荡。10年和30年国债分别微幅下行0.6bps和1.5bps至1.74%和2.25%，3年和5年AAA-二级资本债分别下行2.0bps和0.1bps至1.69%和1.89%，1年AAA同业存单持平于1.46%。近一个多月债市维持窄幅震荡，10年国债在1.7%-1.75%区间运行，30年国债在2.2%-2.25%附近运行。窄幅震荡主要因资金价格上升、央行回笼操作、融资需求下降等因素共同作用。
从利率向下突破的因素来看：
- 资金变化：若资金价格继续下行，可能带动整体利率曲线向下突破。当前DR001在1.36%左右，高于4-5月水平。央行过去两周累计回笼2.2万亿，但后续公开市场资金到期规模明显下降，预计资金回笼量有限。关键在于央行资金回笼减少后，资金价格能否有效下移，特别是7月下旬税期过后，资金中枢在8月初能否有效向下突破。
- 基本面变化：油价见顶回落，CPI和PPI环比均转负，6月CPI和PPI环比分别为-0.3%。预计未来几个月CPI和PPI同比有望持续回落，物价压力下降可能带来货币政策可接受的利率水平下降。
- 政策变化：往年7月下旬的政治局会议对下半年经济工作定调，预计政策可能继续支持科技发展和传统行业转型，巩固化债成果并限制新增隐性债务。转型过程中融资需求下降可能继续对债市形成支撑。
市场也存在一定风险：
- 非银仓位过高，配置型机构增配力量不足，市场结构不稳定。
- 专项债发行缓慢，加快发行可能带来供给压力。
- 资金超预期收紧，打破当前震荡格局。
但短期来看，这些风险因素或都有限。交易结构中非银仓位高，配置型机构仓位低，债市调整时配置型机构有足够空间增配。专项债发行缓慢更多由于地方项目约束和财力不足，提升发行节奏需要政策支持。资金方面，央行操作虽对资金宽松有所约束，但资金难以显著趋紧。
短期市场调整风险有限，利率能否向下突破需观察资金、基本面变化与政策情况。依然认为后续利率有望进一步向下，因资金和利率有望逐步下行。结合当期利差状况，3季度10年国债低点有望降至1.6%附近，30年国债有望降至2.1%以下。过程中需关注机构行为情况。
风险提示：外部风险超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期；测算误差风险。
