核心观点与关键数据
毛利率提升原因
上半年毛利率显著提升，主要受三方面因素驱动：
- 产品组合优化：高毛利产品（Swisse Plus, Little Swiss, 高毛利鱼油）占比提升。
- 成本锁定：去年下半年锁定关键原材料成本，降低上半年生产成本。
- 奶粉业务改善：取消去年上半年奶粉减值影响，推动奶粉板块毛利提升。
营销费用策略
为明年及后续增长布局，将新品和新市场投入集中于下半年，以延长增长周期。此举虽导致上半年利润率下降，但整体利润率仍维持在15%以上，符合市场预期。
ANC业务表现
- 收入增速：一季度增速较快，二季度略放缓，但全年保持个位数增长。
- 动销稳定：Q1和Q2实际动销增速均约10%，未来持续增长可期。
- 新品贡献：关节健康、代谢管理等新品上市初期反馈良好，未来有望贡献中高个位数增长。
- 渠道表现：抖音渠道增长超50%，占比达20%，利润率与行业头部品牌持平。监管收紧利好头部品牌，推动消费者向Swisse等头部品牌集中。
BNC业务表现
- 奶粉增长：二季度维持高增长，主要受一段二段奶粉需求旺盛驱动。
- 供应情况：供应逐步缓和，三季度将恢复正常。一二段奶粉占比达55%，未来增长潜力充足。
- 市场趋势：外资品牌召回推动消费者转向进口品牌，HMO奶粉占比超80%，未来增长主要来自升级路径。
- 渠道表现：电商渠道占比约20-30%，同比增长超50%，主要驱动来自一段二段奶粉增长。
财务策略与展望
- 降杠杆：预计每年减少5-7亿人民币债务，2026年降债10-13亿，2027年杠杆率降至2.5倍以下。
- 分红：2026年维持30%分红比例，2027年若杠杆率达标则恢复至50%。
- 税务诉讼：澳洲税务局诉讼进展未实质性改变，公司将于近期提起上诉，诉讼费用约3000万人民币，对现金流和降债速度无影响。
新品表现与渠道策略
- 新品增长：Swisse Plus, Little Swiss增长强劲，618期间高毛利品类（Swisse Plus, Swiss钙）表现突出。
- 渠道占比规划：抖音渠道占比将持续增长但不会超过行业平均水平，通过产品高端化和运营效率提升抵消利润率影响。
- 线下渠道：母婴店渠道份额显著提升，已位列进口品牌第一，增长主要来自渠道深耕和竞品召回影响。
- 库存情况：渠道库存天数降至8-9天，未来计划逐步提升至15天左右。
中长期展望
预计未来3-5年，随着财务费用下降和新品类投入回报，净利润率将提升至双位数水平。
