第一章 沥青观点概要
1.1 沥青三季度展望：供给有望逐渐恢复
- 核心观点： 沥青期货波动主线将从成本驱动转向供需博弈，价格重心跟随原油成本下移，但低供应和刚需将限制价格下跌。
- 关键因素：
- 原料紧张缓解： 中东局势缓和，原油供应紧平衡格局松动。
- 敏感油贴水收窄： 原油低价折扣优势减弱，成本刚性托底。
- 产能释放弹性： 炼厂亏损导致停产，三季度难以全面复产。
- 需求旺季： 三季度中后期施工旺季集中，裂解价差具备阶段性修复驱动。
- 研究结论： 三季度沥青期货裂解难以维持二季度的偏强格局，绝对价格重心追随原油成本下移，但价格中枢不具备大幅下挫的条件。
- 关注重点： 原油波动节奏、供需边际变化及基建政策落地效果。
1.2 走势研判与风险提示
- 趋势研判： 中短期沥青价格运行区间或介于3500-4000元之间，先抑后扬。
- 风险提示： 地缘冲突升级、全球经济衰退、产业政策调整、消费税政策调整等。
第二章 沥青行情回顾
2.1 期货盘面回顾：重心上移，波动放大
- 回顾： 二季度沥青期货主力合约重心大幅度提升，交易主线符合前期展望。
- 主导逻辑： 地缘扰动带来的成本驱动、原料贴水红利消失、炼厂被动减产带来的供应缩量。
- 行情焦点： 地缘扰动与产业紧张的现实端。
- 关键因素：
- 4月： 中东地缘冲突、OPEC+减产、炼厂开工率低、库存低位，推动沥青盘面快速上行。
- 5月： 地缘风险溢价消退，原油回调，但炼厂供给形成较强底部支撑，维持区间震荡。
- 6月： 南方梅雨季导致需求低迷，炼厂排产将环比回升，库存存在累库压力，原油重心下移，沥青价格下跌。
- 总结： 原油是沥青定价核心锚，低开工、低库存的紧供给贯穿全季度，季节性降雨与基建需求偏弱是二季度末价格走弱的关键因素。
2.2 现货成交回顾：现货坚挺
- 回顾： 4至6月国内沥青现货市场区域分化特征显著，价格随多种因素持续波动，整体呈现供应偏紧、需求偏弱、涨跌交替的运行格局。
- 关键因素：
- 4月： 西北地区价格上涨，华南、长三角地区停产降价，山东、华北等地下调出货价格。
- 5月： 多数地区价格回暖，西南川渝地区下跌，华南、长三角、山东等多地涨价。
- 6月： 东北、西南小幅上涨，山东、华北下跌，南方贸易商报价坚挺，部分主营炼厂提价。
- 总结： 南北多地降雨天气频发，终端需求释放受限，整体市场成交表现一般。
2.3 基差月差表现
- 回顾： 二季度沥青期现分化明显，现货受低开工、紧资源支撑韧性充足，期货跟随原油大幅波动，整体基差持续走强，全月维持正向月差结构。
- 关键因素：
- 4月： 基差完成由贴水到升水的转换。
- 5月： 基差稳步上行，现货涨幅超过盘面，各地现货对近月期货升水持续扩大。
- 6月： 基差大幅拉涨，期货快速下探而现货调整有限，期现价差进一步拉开。
- 总结： 整体二季度核心逻辑为紧供应托举现货，原油主导期货波动，基差逐月走强，正向月差贯穿全季度。
第三章 沥青核心关注要点
3.1 宏观环境：进入降息周期
- 核心观点： 美联储政策预期反复震荡，下半年新任主席沃什的政策立场、美国通胀与就业数据将持续左右美元与原油定价，间接主导沥青估值波动。
- 关键因素：
- 上半年： 美联储内部政策分歧显著，通胀、地缘、就业数据交织放大流动性预期波动。
- 下半年： 沃什正式履职，政策重心、对能源通胀的耐受度将重塑全球流动性格局。
- 研究结论： 美联储宽松带来的行情提振力度偏弱且提前反映，短期沥青走势仍将跟随原油成本波动与国内基建施工节奏。
3.2 成本驱动：地缘扰动后油价重回供需主导
- 核心观点： 原油价格上涨会直接推高沥青的生产成本，两者价格长期高度相关。
- 关键因素：
- 中东局势缓和： 美伊签署谅解备忘录，海峡通航逐渐朝向正常化，供应恢复而需求逐渐季节性走弱，原油价格将逐渐承压。
- 伊朗原油出口修复节奏： 伊朗原油敏感油身份逐渐转向合规油重回市场。
- 重油红利消退： 委内瑞拉原油出口受限，加拿大油砂原油将出现对美出口份额收缩，叠加加拿大持续加大对华原油出口。
- 研究结论： 原油成本占沥青成产成本超七成，成本端原油的展望对沥青产业格局无明显变化时尤为重要。
3.3 定价权转移
- 核心观点： 国内沥青市场的定价重心已前期由华南地区再次转移回山东，但近期原料问题成为近期的主导因素，预计定价权还存在一定摇摆。
- 关键因素：
- 华南地区： 以主营炼厂为主，主要生成原料来源于中东地区，生产任务主要以保证成品油供应为主。
- 山东地区： 国内地方炼厂使用敏感油为原料，生产节奏更多会依据利润进行灵活调整。
- 研究结论： 两地炼厂在原料配额、成本结构和开工负荷方面的显著差异导致定价权摇摆，山东地区正在推进消费税改革试点，未来需密切观察此项改革能否带动山东炼厂开工率进一步上升。
