南华期货2026油脂半年度展望：国际地缘向供需转向，等待天气与政策启动20260626

——国际地缘向供需转向，等待天气与政策启动 陈晨（投资咨询资格证号：Z0022868）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年6月26日 第一章、观点概要 1.1观点总结 2026年上半年，国内三大油脂期货整体呈现逻辑快速切换的特征。一季度受地缘冲突、生物柴油政策及产地供应收紧驱动，三大油脂整体上行，棕榈油表现最强；二季度则进入分化加剧阶段，供应端压力逐步显现，但厄尔尼诺减产预期与生柴政策为远月提供支撑，市场呈现近弱远强的格局。 下半年油脂市场的定价逻辑将从地缘事件驱动全面转向基本面定价，核心关注点集中在三条主线上：厄尔尼诺天气的减产兑现节奏；印尼B50生物柴油政策的落地执行；加拿大菜籽新作定产与南美大豆播种情况。 展望下半年，供应端近端压力与远端变量并存。三季度供应压力仍存，进入四季度到港压力有望边际缓解。若厄尔尼诺减产效应在年底开始交易，叠加印尼B50落地压缩印尼出口，2027年上半年全球油脂可流通供应可能明显收紧，届时将通过进口成本和市场预期传导至国内，成为国内供应格局转变的远期驱动。 需求端下半年或迎来季节性回暖，但受人口总量下降和健康消费理念推广构成长期压制，需求改善更多是节奏性的而非趋势性的。豆棕价差若向正值修复，棕榈油替代消费有望部分恢复，但整体居民消费信心的回升仍需时日。 综合来看，下半年国内油脂大概率延续近端累库、远端预期博弈的格局，三季度库存压力持续施压现货，四季度若全球供应收紧信号明确，或为市场带来阶段性转折。 1.2价格区间 结合油脂的内外供需及原料成本的情况，我们预计下半年油脂的价格区间大概在： 棕榈油主力8700-11000元/吨；豆油主力8200-8900元/吨；菜籽油主力9300-11000元/吨 1.3风险提示 印尼B50政策推行受阻；厄尔尼诺影响扩大，造成全球多地区天气困扰，如南美减大豆减产，菜籽全球减产，东南亚干旱严重；地缘政治再度引爆。 第二章、行情回顾 2.1 2026年上半年回顾 2026年上半年油脂行情整体可以概括为两个阶段，第一阶段（年初至3月中旬）为震荡上涨阶段，本阶段中三大油脂均自年初开始向上，至1月底后小幅回调调整，盘整后继续向上；在3月中旬进入第二阶段，本阶段中油脂走势有所分化，豆棕油在第一阶段就达到上半年最高点，第二阶段延续宽幅震荡，但菜油在第二阶段一度突破前期高点。 第一阶段主逻辑为地缘冲突、生物柴油政策及产地供应收紧驱动；第二阶段供应端压力逐步显现，但厄尔尼诺减产预期与生柴政策为远月提供支撑。截至6月24日上午统计时间，棕榈油主力合约较年初上涨约9.32%，豆油主力合约上涨约6.79%，菜油主力上涨约6.95%，棕榈油涨幅依然最大。 国内供需来看，油脂供应压力依然较大，因下游需求始终不温不火，产地主导价格为主，伴随着地缘政治的扰动与国内阶段性供应紧张偶尔扰动盘面，但整体来看供应格局依然较为宽松。 2.2分阶段回顾 第一阶段为一季度的震荡上涨阶段，棕榈油领涨为主，豆油菜油追随为主。 此阶段棕榈油板块偏强，年初棕榈油产地减产，印度采购需求推动盘面上行，但需求扩张预期炒作告一段落后（主要是印尼B50计划搁置），市场回归于较为疲弱的基本面，但地缘冲突点燃能源属性，原油价格因美伊冲突及霍尔木兹海峡封闭大幅反弹，显著提升植物油制生物柴油经济性，在此背景下印尼再度将B50政策提上日程，同时美国生柴政策间接利好油脂市场，市场预期良好再次推高棕榈油价格。但因国内需求不温不火，进口利润长期倒挂限制买船，棕榈油市场呈现外强内弱格局。 豆油在此阶段基本追随棕榈油走势，核心驱动主要来自美国生物燃料政策利好与南美大豆丰产之间的博弈，其中穿插阶段性通关扰动，如3月因巴西大豆检疫要求，海关通关短暂放缓，后逐步恢复，国内供应逐渐趋宽为主旋律，同样依靠外盘驱动。 菜油一季度核心驱动在与中加贸易关系修复，一季度国内菜油库存处于历史同期中性偏低水平，对价格形成支撑；1月加拿大总理访华签署经贸合作路线图，2月中方调整对加菜籽反倾销措施，综合税率下调，贸易通道重启，市场对供应恢复的预期不断加强，随着后续加菜籽陆续到港，油厂开机率回升，压榨逐步恢复，供应宽松逐渐压制价格水平。 第二个阶段为二季度的高位震荡阶段，本阶段中因自身利好不足，豆棕跟跌外盘，但菜油因自身基本面扰动，在6月初再创新高。 本阶段品种有所分化，二季度地缘政治推高原油价格，油脂随外盘进入高度波动时期，伴随美伊发言与动态维持区间震荡。棕榈油产地进入增产季节，叠加出口疲软拖累库存进一步增长，整体行情呈现震荡；豆油受制于较高库存，行情随板块运行为主；但菜油波动较为剧烈，因菜籽主产区面临天气扰动，欧盟菜籽受霜冻及干旱影响产量下调；加拿大因低温积水播种进度为历年最慢，澳大利亚也面临干旱困扰，产量预估从768万吨大幅下调至618万吨，市场担忧情绪一举推高菜油，菜油主力合约在6月4日盘中最高触及10416元/吨，一举突破万元关口，但菜油上涨很快吸引国内菜籽及菜油买船，叠加加拿大萨斯喀彻温省菜籽播种迅速推进，以及美豆油期价高位回落，多头资金大量离场，菜油快速回吐前期涨幅。在此阶段中二季度末，美伊 签署谅解备忘录，霍尔木兹海峡重开，油脂市场挤出能源升水，支撑下移，但因印尼B50政策即将实施，且下半年全球厄尔尼诺预期较强，盘面依然有支撑。 整体来看，上半年因宏观与政策影响，油脂整体处于强预期与弱现实的持续博弈中，行情呈现冲高后回落的态势，但下半年因印尼B50计划实施推动棕榈油需求，美国生柴政策利好国际植物油价，叠加厄尔尼诺减产预期，或中长期抬高油脂价格重心。 第三章、核心关注要点 3.1天气因素—厄尔尼诺或对供给端造成扰动 当前市场对厄尔尼诺预期较强，NOAA和CPC已将北半球冬季发展为超强厄尔尼诺的概率上调至63%，较上月提升30个百分点，峰值预计在2026年11月至2027年1月期间。目前太平洋厄尔尼诺监测海域温度高于常年平均水平2摄氏度的概率为63%，一旦达到该阈值，将被认定为"极强厄尔尼诺"事件。 据最新数据跟踪，厄尔尼诺指数在4月底为0.48，南方涛动指数在5月底为-11.5。海洋（ONI=0.48℃）逼近厄尔尼诺阈值。虽然仍低于+0.5℃的正式厄尔尼诺门槛，但0.48℃已非常接近，较前两个月（-0.16℃、+0.11℃）持续快速攀升，表明赤道中东太平洋海表温度正在迅速增暖。大气（SOI=-11.5）持续位于强烈负值区间。SOI的持续负值表明东西太平洋气压差显著减小，沃克环流减弱，大气环流已完全处于厄尔尼诺响应模式，印证了海洋变暖对大气的影响。现在海洋和大气指标高度一致，核心结论是厄尔尼诺事件已经实质性地启动了。目前各大机构普遍预测此次事件至少为中等强度，并有可能发展为强厄尔尼诺甚至"超级"厄尔尼诺。 当前海洋逼近厄尔尼诺门槛，大气持续强烈响应，厄尔尼诺已实质性启动，发展速度超预期。这意味着全球气候系统正加速进入厄尔尼诺模式，未来数月极端天气（如高温热浪、强降雨、干旱）的风险显著增加。 厄尔尼诺主要通过减少东南亚降水量，形成干旱条件，从而对棕榈油产量造成滞后性冲击，因油棕树对水分变化敏感，持续干旱会影响9-12个月后油棕树的开花和果实发育，导致产量下降。回顾历史强厄尔尼诺周期，东南亚棕榈油单产普遍下滑10%至25%。中等厄尔尼诺预计导致棕榈油减产7%-8%，强厄尔尼诺则单产下滑10%-24%。2015-2016年超强厄尔尼诺期间，印尼和马来西亚棕榈油单产同比分别下滑10.37%和12.97%，全球棕榈油价格最高涨幅达35%。本轮气候特征与当时高度相似，预计将压制棕榈油的单产表现。 具体到2026年的最新预测，印尼棕榈油协会表示，受厄尔尼诺及化肥价格高企影响，印尼2026年毛棕榈油产量或最多减少200万吨（作为参考印尼2025年毛棕榈油产量为5166万吨）。马来西亚方面，市场也预期 其2026年产量将低于2025年水平。当下来看，市场对厄尔尼诺的减产预期已开始计入价格，形成天气升水，但真实的产量影响尚未大规模显现，棕榈油供应基本正常，因出口下滑明显，库存压力仍存，但若厄尔尼诺到来后，干旱将开始实质性影响27年产量，供应紧缺压力逐渐显现，成为推动价格上涨的核心动力。 干旱对油棕产量的影响通常滞后8-10个月，本轮减产压力预计在2027年上半年集中释放。但减产逻辑与资金炒作已在当前对远期价格形成支撑，关注三季度末至四季度产地情况，届时产地进入季节性减产季，叠加厄尔尼诺减产的预期交易，可能形成共振。 3.2产地供需—马来供需&印尼B50&印度采购 马来产量方面上半年处于历史高位，但产量增速放缓。一季度产量处于2015年以来同期最高水平，并未出现大幅减产。进入二季度，4月产量环比大幅增加18.37%至162.98万吨，显示增产周期的强劲势头，但5月产量出现意外回落，环比下降6.96%至151.6万吨，明显低于市场预期，这一回落主要受斋月后鲜果串供给回落、当月公共假期天数较多等因素影响。尽管5月单月产量偏弱，但1-5月累计产量仍达到738.4万吨，为历史同期最高水平，上半年产量端整体偏宽松，单月的阶段性回落并未改变总量充裕的格局。不过二季度开始棕榈油产量已经开始回落，低于去年同期水平，库存压力有望逐渐缓解。 上半年出口表现是供需矛盾的核心，印尼抢占出口，导致马来出口崩塌。马棕1月出口表现尚好，达145.3万吨，环比增长11.44%，受益于中国进口利润改善、印度斋月前备货的拉动；但进入4月后出口明显滑坡，4月出口129.3万吨，环比明显下滑14.9%；5月出口量再度下降至110.6万吨，环比减少14.45%，为近一年来最低位，同比降幅达21%。出口崩塌的导火索是印尼出口新政，5月20日印尼宣布出口管理制度改革，刺激印尼出口商在新规全面执行前集中抢出口，大量低价印尼货源涌入国际市场，印度、中国等主要买家转向印尼采购。此外，马来西亚棕榈油价格涨高后，高价对需求端也形成明显抑制。 库存方面来看，马棕库存上半年处于近5年最高水平，1月底库存281.55万吨，虽环比下降7.72%，但仍处于2015年以来同期次高水平；4月库存230.95万吨，环比增加1.71%，未能延续去库节奏；5月库存出现超预期累积，MPOB数据显示5月底库存攀升至242.8万吨，环比增长5.15%，远超市场预期的2.2%增幅，为近五个月最大累库幅度，市场此前预期库存将累积至230万~236万吨，实际数据显著高于预期上沿。库存激增的核心矛盾在于出口端的大幅塌陷，在5月产量下降7%的情况下，出口骤降14.5%，导致供需平衡严重倾斜。 下半年来看，近端依然有压力，高频数据显示6月产量增长，显示出斋月扰动消退后的恢复性增长，，出口数据边际改善，但印度此轮补库属于常规性采购，并非持续行为，6月底库存可能进一步累积至250万吨左 右，6月仍处于累库通道，弱现实格局尚未扭转。远端三季度末至四季度或迎来转折，关注厄尔尼诺减产预期的发酵，这一预期将在三季度末，也就是产地进入季节性减产季后逐步对市场定价产生影响。 此外马来西亚B15政策已于6月1日正式实施，预计年度棕榈油消费增量约38万吨，月度增量约4-5万吨。短期内影响有限，但方向明确，为国内消费提供托底，同时，印尼B50若顺利落地，将压缩印尼出口可流通量，间接利好马来西亚出口竞争环境。 总体上来说，上半年马来西亚棕榈油市场供需宽松，进入下半年，市场将面临近端累库压力与远端减产预期之间的博弈。6-8月库存可能继续高位运行，市场需要先消化弱现实，但三季度末至四季度，随着季节性减产季的到来，厄尔尼诺减产预期的发酵、以及印尼B50政策外溢效应的显现，马来西亚棕榈油供需格局有望从宽松向紧平衡切换，关注产地降雨情况。 印尼部分，上半年印尼棕榈油产量呈现总量增长、但结构性扰动增加的特征。GAPKI数据显示，3月产量为440万吨，较2月的501.5万吨季节性回落，但仍处于历史同期的正常水平。2025年印尼毛棕榈油产量增长了8%至5198万吨，GAPKI预计2026年