一、西咸集团主体评级调降，债券估值明显抬升
- 西咸集团主体评级由AAA/稳定调整为AA+/负面，评级展望由稳定调整为负面，主要考虑短期偿债压力较大、经营亏损扩大、债务逾期规模增加、负面舆情较多等因素。
- 西咸集团本部存量债券余额152亿元，1y以内到期规模82亿元，短期偿债压力较大。
- 评级下调主要影响西咸新区主体的债券估值，对陕西省级及西安市其他主体估值影响有限，但区域传染效应明显，多个主体债券估值受影响，成交活跃度提高。
二、哪些主体需关注评级调整风险？
- 关注存在非标舆情的AAA/AA+主体：梳理2024年至今有公开披露非标舆情的AAA/AA+主体，主要集中在山东青岛、潍坊，陕西西安、贵州遵义等区域。
- 关注高利差的AAA主体：筛选最新中债估值收益率较同期限同等级中债曲线利差超50BP的AAA城投主体（6家），以及2025年以来发行票面利率较发行时同期限同等级中债曲线利差超80BP的AAA城投主体（10家）。
三、信用债ETF临近半年末再次出现规模放量，后续怎么看？
- 信用债ETF近期被纳入债券质押协议回购质押券范围，流动性提升，配置热情高涨，规模快速增长。
- 信用债ETF指数成分券超额利差出现快速收窄，交易行情演绎迅速，需提前布局、及时止盈。
- 新进配置资金可适当博弈超额利差尚未大幅压缩的信用债ETF指数成分券。
四、信用策略：ETF催化信用利差极致收窄，关注中端二永债比价优势
- 市场复盘：信用债收益率多数下行，信用利差普遍收窄，金融债表现相对较弱。
- 后市展望：继续关注中端品种机会，ETF成分券交易行情宜及时止盈。
- 2y以内品种：收益率、信用利差处于历史低位，套息空间有限，继续关注2y凸点价值。
- 3-5y品种：可继续关注曲线平坦化机会，优化持仓结构，关注银行二永债比价优势。
- 5y以上长久期品种：负债端稳定性偏弱的机构博弈利差压缩的鱼尾行情性价比已较低，可关注超额利差尚未大幅压缩的信用债ETF成分券。
- 长久期二级资本债：超额利差回升但仍处于年内较低水平，性价比偏低，需提防类似长久期普信债的先抢筹、再踩踏的行情。
五、二级市场：信用债收益率普遍下行，信用利差多数收窄
- 城投债、地产债、周期债、金融债收益率普遍下行，信用利差多数收窄。
- 各品种表现分化，中短端下沉、强区域拉久期，关注新增“类城投”发债主体，以及估值偏高、仍有进一步修复机会的央国企地产债、中高等级煤炭债、1-2yAA及AA+钢铁债、下沉筛选优质城农商主体做底仓的银行二永债、关注2-3年期隐含评级AA+和AA品种收益挖掘机会的券商次级债、关注3-4y隐含评级AA+和AA品种的配置价值的保险次级债。
六、一级市场：信用债、城投债净融资额均环比上升
- 本周信用债发行规模2036亿元，环比减少，净融资额为735亿元，环比增加。
- 本周城投债发行规模798亿元，净融资额为54亿元，环比增加。
- 分品种看，短融、公司债和企业债净融资额较上周分别增加，中票净融资额下降。
- 等级方面，AAA、AA品种发行占比下降，AA+品种发行占比上升。
- 期限方面，1年期以内、5年期以上品种发行占比下降，1-3年期、3-5年期、5年期品种发行占比上升。
- 性质方面，地方国企发行占比上升，央企、民企、其他发行占比下降。
- 行业方面，城投、非银金融、公用事业、综合、建筑装饰等行业发行规模较大。
七、成交流动性：银行间市场、交易所市场成交活跃度均有所下降
- 本周信用债银行间市场和交易所市场成交活跃度均下降。
八、评级调整：本周3家主体评级下调，3家主体评级上调
- 本周有3家主体评级下调，均为城投主体。
- 本周有3家主体评级上调，其中2家为城投主体。
- 本周有13家主体评级终止。
九、风险提示
