华福商社call美团外卖远期盈利空间有望修复到店竞争边际稳定

核心观点与关键数据

外卖业务

• Q1运营亏损收窄超预期，外卖竞争高峰已过。
• Q2/FY26预期亏损低于10/100e，4-5月实现小幅盈利，Q2预计触达盈亏平衡，Q3Q4预期亏损0.2元，有望受益于客单价提升和超预期收补。
• 亏损额差距（UE gap）保持领先，公司口径3元，专家口径2元左右。
• 强监管和阿里收缩补贴下，美团餐饮外卖亏损改善迅速，受益于高客单价（RMB30元+市占70%）和运营效率优势。
• 长期UE gap有望保持1-1.5元。
• 闪购业务增速维持mid-20%，Q2预计亏损低于10e，长期GTV利润率目标2%。
• Q1 GTV/收入增速低 teens，OPM约25%，OP约40e+，Q2及FY26预计保持平稳。

到店业务

• 抖音冲击影响趋于平稳，关注后续改善趋势。
• 短期没有大幅补贴进攻计划，预计美团在外卖压力缓和后转移更多资源到到店领域。
• FY27若OPM有所修复，到店运营亏损有望重回200e。

其他业务

• Q1主要受益于Keeta沙特收补带动UE改善超预期。
• Q2新开国家单量市场带动增速环比提升，亏损小幅扩大，全年维持80-100e亏损预期。
• 后续投入规模取决于巴西计划、小象，中东减亏。

估值与盈利空间修复

• 短期On demand运营亏损修复至120e，到店运营亏损修复至200e，估值逐步修复至20X至64e，空间约30%。
• 乐观看外卖1亿单0.8元，全年外卖近290e+，到店300e，合计近600e15%=9000e，对应90%接近翻倍空间。