经营韧性凸显，产能建设顺利推进

太阳纸业（002078.SZ）研报总结

核心观点

• 公司2025年及2026年一季度经营数据显示经营韧性，浆纸系表现较弱，黑纸增长较好。
• 产能建设顺利推进，高质量产能逐步投产，未来增长可期。

关键数据

• 2025年业绩：收入391.92亿元（-3.77%），归母净利润32.51亿元（+4.82%），扣非后归母净利润31.92亿元（-1.33%）。
• 2026年一季度业绩：收入100.83亿元（+1.87%），归母净利润9.06亿元（+2.29%），扣非后归母净利润8.86亿元（+0.35%）。
• 业务表现：
  • 双胶纸/铜版纸收入下滑（-8.53%/-7.92%），主因文化纸价格下跌。
  • 箱板纸/生活用纸收入增长（+4.05%/+33.47%），主因新产能投放。
  • 溶解浆/化学浆/化机浆收入下滑（-29.06%/-12.51%/-9.24%），主因浆价下滑及对外销量减少（-10.96%至130万吨）。
• 毛利率：浆纸系毛利率下降，黑纸产品毛利率表现较优（双胶纸10.59%，铜版纸14.95%，箱板纸17.71%）。
• 费用率：销售费用率略升（0.46%），管理费用率下降（2.37%），研发费用率下降（1.39%），财务费用率下降（1.22%）。
• 净利率：归母净利率提升（8.29%）。

产能建设

• 2025年8台纸机、3条浆线顺利投产，山东颜店特种纸及漂白化学浆项目预计2026年三季度试产。

研究结论

• 首次覆盖，给予买入评级。
• 预计2026-2028年EPS分别为1.33/1.51/1.68元，对应股价PE分别为9.7、8.6、7.7倍。

风险提示

• 成本大幅波动风险，下游需求不及预期风险，行业产能扩张风险，汇率大幅波动风险。