【宏观快评】基建承压的财政观察——4月财政数据点评

【宏观快评】 基建承压的财政观察 ——4月财政数据点评 事项 华创证券研究所 4月广义财政收入同比2%，3月同比3.4%；4月广义财政支出同比-7.3%，3月同比-2.5%。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 主要观点 ❖一、基建承压的财政观察 证券分析师：高拓电话：010-66500860邮箱：gaotuo1@hcyjs.com执业编号：S0360521080001 开年财政支出和基建双高增后（1-2月，广义财政支出同比增长6.1%，基建同比增长11.4%），4月，财政支出和基建增速均转负（广义财政支出同比下降7.3%，基建同比下降3%），市场对全年基建增速前景较为困惑。 在《财政视角看基建高增》中，我们指出：开年基建高增的成因是资金和项目的双击；对于全年基建高增的可持续性，虽然资金充裕度创2022年来新高（测算全年可形成实物量的财政资金增长9.7%），但项目地方承压、仍待观察； 相关研究报告 从近期观察结果看，监测指标而言，大多指向基建增速承压；政府意愿而言，提示关注地方政府面临化债、规范招商引资等约束。 《【华创宏观】“租赁和商务服务业”快速增长》2026-04-20《【华创宏观】提级论证管理重点项目——政策 周观察第76期》2026-04-19《【华创宏观】经济在复苏，中游在受益——3月经济数据点评》2026-04-17《【华创宏观】中东冲突扰动下贸易量价分化的三点观察——3月进出口数据点评》2026-04-15《【华创宏观】涨价之下的流动性变化——2026年3月金融数据点评》2026-04-14 （一）监测指标观察 观察监测指标，大多指向基建增速承压： 1、专项债发行，不及去年同期：3-4月，新增专项债发行5101亿，去年同期为5936亿；截至5月20日，已知5月新增专项债发行1128亿（含已发行和已披露待发行；去年5月新增专项债发行4432亿）。 2、政策行负债端扩张，近年同期低位：1-4月，政策性银行PSL+政金债净融资-2505亿，去年同期为1657亿（2022~2024年同期分别为1713亿、5968亿、-373亿）。 3、地方预算外扩张，近年高点，但或主要受益于跨年度增量政策，后续或回落：以城投债+非城投国企信用净融资同比增量衡量，3月地方预算外扩张创2021年12月以来新高（2820亿），4月再创2021年12月以来次高（1936亿），但或主要受益于跨年度增量政策结转（去年四季度盘活2000亿地方债结存限额用于大省项目建设+5000亿新型政策性金融工具，详见《一季度财政运行中的转型信号》），全年可持续性存疑。 4、企业中长期贷款，近年同期低位：4月，企业中长期贷款减少4100亿，去年同期为增加2445亿（2022~2024年同期分别为2797亿、6560亿、3978亿）。 5、建筑业PMI，依然偏弱：4月，建筑业PMI指数为48%，前值为49.3%，去年同期为51.9%。 6、建筑业新订单，近年同期低位：1-3月建筑业新签合同额累计同比-11.1%（去年同期为-2.2%、全年为-6.6%；2022~2024年同期分别为2.1%、9.3%、-2.9%） 7、存量固定资产施工项目总投资增速，转为负增：如我们在《数据转弱下的十问十答》中提示的，投资数据的上报以累计为口径，不上报当月口径，累计口径的上报来自项目进度评估或资金支付，若使用项目进度评估，可能由于评估原因导致投资的单月增速波动加大。因而，存量的项目观察对投资走势的判断会更有帮助。 1-3月，施工项目计划总投资增速为-0.8%（去年同期为2.2%、全年为-0.1%），为历史第二年出现年内累计负增（上一次在2020年，1-2月-0.6%），对应今年三大区域（6个经济大省，12个重债省份、中13省）重大项目计划投资目标均设定负增（与基建增速对应较好，详见《31省预算观察：定量老线索，定性新变化》）；在此背景下，4月24日，财政部扩大地方政府专项债券项目“自审自发”试点范围（将河北省、江西省、湖北省、重庆市纳入），或有分担经济大省挑大梁压力的考量。 8、水泥发运率，近年同期低位：今年第19周，水泥发运率为39.8%，去年同期为39.3%（2022~2024年同期分别为30%、45.6%、40.6%）。 9、沥青开工率，近年同期低位：今年第19周，沥青开工率为15.9%，去年同期为34.4%（2022~2024年同期分别为22.6%、30.9%、25.7%）。 （二）政府意愿观察 观察政府意愿，全国、中央、尤其是地方层面，均面临一些约束： 1、全国层面，项目审核趋严：4月15日发布的《国务院办公厅关于深化投资审批制度改革的意见》要求：“加强对重点地区和重点领域政府投资项目的提级论证管理”。 2、中央层面，项目标准趋严：3月24日，财政部《关于2026年中央国有资本经营预算的说明》显示，央企税后利润的收取比例较此前提高10%~15%，央企一级集团（法定上缴主体）短期或通过收缩投资计划、放弃并购项目等手段来应对利润上缴压力。如，据《经济观察报》采访的国资委人士表述，“监管层的核心诉求是通过利润上缴的结构性调整，倒逼央企聚焦主责主业，砍掉低效无效资产，优化投资结构”。 3、地方层面，面临化债、规范招商引资等约束： 1）化债——仍强调压实地方主体责任：4月政治局会议要求：“有序化解地方政府债务风险，着力解决拖欠企业账款问题”（注：今年各省预算中，部分省份对“清欠”专项债的表述为“任务艰巨”、“资金需求大”、“需求大幅增加”，详见《31省预算观察：定量老线索，定性新变化》）；5月9日国常会研究推进地方政府债务风险化解有关工作，指出“要继续聚焦重点领域和薄弱环节，压实地方主体责任”。 2）规范招商引资——除了在收入端规范税收优惠外，在支出端遏制投资冲动：今年设定固定资产投资目标的省份下降至18个，为近年新低；1-4月，三项典型基建类支出（城乡社区、交通运输、农林水）同比下降5.1%，增速大幅低于一本账支出整体（1.3%）和三项民生类支出（社保就业、教育、卫生健康，同比增速5.2%）。 ❖二、4月财政数据点评 收入端：主要拉动来自价格相关税和个人所得税支出端：主要拖累来自基建类支出广义财政：土地市场仍承压，专项债发行不及去年同期❖风险提示：后续政策超预期，预算与执行存在差异。 目录 一、基建承压的财政观察.........................................................................................................5 （一）监测指标观察.........................................................................................................5（二）政府意愿观察.........................................................................................................8 二、4月财政数据点评..............................................................................................................9 （一）收入端：主要拉动来自价格相关税和个人所得税.............................................9（二）支出端：主要拖累来自基建类支出...................................................................13（三）广义财政：土地市场仍承压，专项债发行不及去年同期...............................14 图表目录 图表1新增专项债发行.........................................................................................................5图表2政策行负债端扩张.....................................................................................................5图表3地方预算外扩张为近年高点、但或主要受益于跨年度增量政策，后续或回落..6图表4企业中长期贷款.........................................................................................................6图表5建筑业PMI.................................................................................................................6图表6建筑业新订单.............................................................................................................7图表7存量固定资产投资项目.............................................................................................7图表8各省重大项目计划投资目标一览.............................................................................7图表9水泥发运率.................................................................................................................8图表10沥青开工率...............................................................................................................8图表11地方政府对投资“热衷”程度有所下降...............................................................9图表12一般公共预算支出分项增速...................................................................................9图表13 PPI上行，税收经济剪刀差（名义GDP增速-税收增速）修复.......................10图表14历史上，个税超经济、财政高增，多在牛市前后.............................................11图表15个人所得税的构成.................................................................................................11图表16一般公共预算收入分项增速.................................................................................11图表17一般公共预算收入进度....