装备制造收入高增，制氢与火电改造业务有望26年贡献增量

公司2025年营业收入91.39亿元，同比增加0.28%；净利润约3.88亿元，同比减少44.98%，主要受2024年资产处置收益影响。2026年第一季度营业收入18.39亿元，同比下降6.39%；净利润1.16亿元，同比下滑9.98%。

核心观点与关键数据：

1. 装备制造收入显著提升：2025年装备制造收入22.71亿元，同比增长30.39%，签订锅炉装备订单22.57亿元，其中传统节能高效锅炉订单13.16亿元，环保锅炉装备订单9.41亿元。高效节能炉销售持续增长，签订多个煤粉炉及脱硝订单。
2. 电站工程业务收入回升：2025年电站工程业务收入11.02亿元，同比增长63.31%，全年签订火电电站工程总额9.2亿元。
3. 制氢订单落地：完成首期500MW制氢设备智能化生产基地建设，交付中能建松原项目大标方电解槽，实现大标方制氢设备及系统订单落地。
4. 火电灵活性改造：以惠联170t/h煤粉炉改造为示范，完成第三方测试，计划2026年实现订单落地。
5. 海外订单储备充足：成功签约印尼齐力氧化铝有限公司4台220t/h循环流化床锅炉项目，获得伊拉克、哈萨克斯坦、柬埔寨、津巴布韦等多个标杆订单。

分红政策：

• 2025年度拟每10股派发现金红利2.5元（含税），全年现金分红总额3.31亿元，占归母净利润比例为85.44%，对应股息率2.0%。
• 预计2026年半年度或第三季度报告期间适当增加一次中期分红，比例不超过归母净利润的30%。

投资建议：

• 装备制造板块增长稳健，运营业务盈利能力持续优化。
• 氢能电解槽和火电灵活性改造两大新领域即将进入业绩兑现期，有望注入新的成长动能。
• 预计公司2026-2028年归母净利分别为5.57/6.58/7.48亿元，EPS分别为0.58/0.69/0.78元/股，对应2026-2028年PE分别为29.0/24.5/21.6倍，维持“买入”评级。

风险提示：

• 产品研发不及预期；政策落实不及预期；上游原材料涨价。