2025年年报点评主业稳健增长，银谷贡献增量

公司主业发展稳健，并购银谷后收入利润增量贡献明显，期待后续喷雾剂的销售表现，同时公司依然维持高比例分红，兼具高分红+稳增长特性。

核心观点与关键数据：

• 业绩稳健增长，毛利率提升：2025年公司实现营业收入38.53亿元（+10.07%），归母净利润7.60亿元（+5.11%），扣非归母净利润7.12亿元（+10.81%），毛利率同比提升4.21pcts至80.03%。2026Q1公司实现营业收入11.26亿元（+10.32%），归母净利润2.46亿元（+13.61%），扣非归母净利润2.28亿元（+11.59%）。
• 费用投入增加：销售费用、管理费用、研发费用分别同比增长14.52%、29.37%、28.59%。
• 分产品来看：贴剂业务收入21.71亿元（+2.62%），片剂业务收入3.71亿元（+4.36%），胶囊剂业务收入7.18亿元（-4.55%），软膏剂业务收入1.36亿元（+6.44%），其他产品收入4.53亿元（+206.70%）。参芪降糖胶囊中选国家集采，短期收入受影响。
• 银谷并表增添新剂型：公司于2025年完成对银谷制药90%股权的收购，补充了鼻喷剂、吸入制剂等剂型。并表期间（3-12月），银谷制药实现营业收入2.66亿元，净利润4301万元，收购资产评估增值摊销后，对公司合并报表净利润影响金额为2848万元。
• 银谷核心产品必立汀获批新增适应症：2025年该产品获批新增感冒相关适应症，治疗场景拓宽。公司于2026年4月公告银谷制药取得了盐酸氮䓬斯汀鼻喷雾剂的药品注册证，进一步丰富呼吸领域产品线。

研究结论与风险提示：

• 公司业绩持续稳健，银谷顺利并表。
• 风险提示：产品销售不及预期的风险，新产品推广不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，集采降价的风险。