国窖控量稳价，看好公司高质量发展

泸州老窖（000568.SZ）白酒Ⅱ 2026年05月02日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：何长天执业证书编号：S0740522030001Email：hect@zts.com.cn分析师：田海川执业证书编号：S0740524120002Email：tianhc@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)1,471.94流通股本(百万股)1,471.26市价(元)100.10市值(百万元)147,341.39流通市值(百万元)147,272.77 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司营业收入257.31亿元，同比-17.52%，实现归母净利润108.31亿元，同比-19.61%，实现扣非归母净利润107.60亿元，同比-19.70%；2026年一季度，公司实现营业收入80.25亿元，同比-14.19%，实现归母净利润37.08亿元，同比-19.25%，实现扣非归母净利润36.84亿元，同比-19.84%。 中高档产品占比提升，吨价略有下滑。分产品来看，公司25年中高档酒实现营业收入229.68亿元，同比-16.74%，实现销量3.73万吨，同比-13.23%，吨价同比-4.05%至61.57万元，毛利率同比-0.91pcts至90.94%，销售占比89.26%，同比+0.84pcts；25年其他酒类实现营业收入26.38亿元，同比-23.93%，实现销量4.88万吨，同比-19.72%，吨价同比-5.24%至5.41万元，毛利率同比-3.89pcts至50.07%，销售占比10.25%，同比-0.86pcts。 股价与行业-市场走势对比 产品结构影响毛利率。利润率来看，公司2025年销售毛利率86.62%，同比-0.92ps，销售净利率42.21%，同比-1.06pcts；2026年一季度公司销售毛利率85.82%，同比-0.69pcts，销售净利率46.48%，同比-2.83pcts。我们预计毛利率下滑主要系产品结构影响所致。费用率来看，公司2025年销售费用率/管理费用率/税金及附加占比分别为12.58%/3.74%/13.38%，分别同比+1.24/0.21/-1.86pcts，2026年一季度公司销售费 用 率/管 理 费 用 率/税 金 及 附 加 占 比 分 别 为8.57%/2.37%/14.40%， 分 别 同 比+0.37/+0.31/+2.75pcts。 公司主动调整，库存持续优化。整体来看在白酒行业调整期内，公司坚持价在量先、结构优先，在市场波动中守住基本盘，公司在主动选择“控量稳价、以质换量”的节奏调整，核心产品国窖1573价盘稳健，库存持续优化，2025年全年，公司累计向市场投放五码产品超1200万箱，消费者开瓶超5600万瓶，开瓶消费者超1360万。从更长时间周期来看，“十四五”期间，泸州老窖五码产品投放超5000万箱，核心单品开瓶1.1亿瓶，核心单品扫码率超50%，消费者会员资产累计突破5000万人。 相关报告 1、《泸州老窖：降速释放压力，积极应对挑战》2025-09-29 盈利预测：近些年来白酒行业表现有所承压，公司品牌力优势逐渐凸显，随着公司报表逐渐出清，坚定高质量发展趋势，我们看好行业恢复期公司业绩弹性。根据2025年年报及26年一季报表现，我们调整盈利预测，预计2026-2028年公司营业总收入分别为236.24、249.23、263.00亿元（2026-2027年前值为318.49、343.14亿元），同比-8%、6%、6%；归母净利润分别为102.09、109.55、115.76亿元（2026-2027年前值为136.48、149.06亿元），同比-6%、7%、6%；对应EPS为6.94、7.44、7.86元，当前股价对应2026-2028年PE分别为14、13、13倍。维持“买入”评级。 风险提示：白酒行业竞争加剧风险、新品推广进程放缓、食品品质事故风险等。 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。