2025年报&2026一季报点评：“四新两化”开启新一轮成长

九州通（600998）2025年报&2026一季报点评：“四新两化”开启新一轮成长

核心观点
九州通发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营业收入1613.90亿元（+6.31%），归母净利润22.55亿元（-10.07%），主要受REITs非经常性损益高基数影响。2026Q1实现营业收入447.83亿元（+6.58%），归母净利润7.33亿元（-24.41%）。2025年利润率整体平稳，毛利率7.78%，归母净利率1.40%。

关键数据

• 2025年毛利率7.78%，归母净利率1.40%，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.10%/1.92%/0.08%/0.58%，同比+0.21/+0.01/-0.02/-0.18pp。
• 2026Q1毛利率7.46%（+0.13pp），归母净利率1.64%（-0.67pp），费用率同比+0.13/+0.03/-0.04/+0.01pp。
• REITs相关非经常性收益同比减少23.96%（2024年Pre-REITs增厚5.76亿元，2025年公募REITs增厚4.38亿元），信用减值准备计提同比增加172.03%。

业务亮点
“四新两化”战略驱动新业务增长：

1. 数字化医药分销与供应链业务：收入1336.68亿元（+6.80%），毛利率6.59%，为增长底盘。
2. 总代品牌推广业务：收入197.77亿元（+2.64%），药品CSO收入122.17亿元（+13.44%）。
3. 医药工业自产及OEM业务：收入33.33亿元（+10.81%），毛利率19.27%。
4. 新零售业务：收入28.79亿元（-2.94%），但毛利率提升1.59pp至15.16%，好药师门店总数超34500家，B2C电商总代总销收入11.28亿元（+15.10%）。
5. 医疗健康与技术增值服务：收入3.05亿元（+31.82%），毛利率45.26%。
6. 数字物流与供应链解决方案：收入12.90亿元（+21.25%），维持较快增长。

盈利预测与投资评级
考虑REITs扩募节奏企稳、新三年规划前期投入及宏观因素，2026-2027年归母净利润预测由28.18/31.08亿元调整至25.02/27.59亿元，2028年为30.29亿元，对应PE为10/9/9倍，维持“买入”评级。

风险提示
经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款坏账风险。