2024年年报及2025年一季报点评三新两化战略成效显著，“公募+私募”Reits平台开启轻资产化运营

2024年公司实现收入1518.10亿元（+1.11%），归母净利润25.07亿元（+15.33%），扣非归母净利润18.14亿元（-7.47%）。2025年一季度实现收入420.16亿元（+3.82%），归母净利润9.70亿元（+80.38%），扣非归母净利润5.07亿元（-2.76%）。一季度净利润增速较快主要受公募REITs贡献4.38亿元投资收益。2024年销售毛利率7.80%（-0.27pp），销售净利率1.84%（+0.31pp）；费用率分别为2.89%（销售）、1.91%（管理）、0.10%（研发）、0.77%（财务），同比变化-0.05/+0.03/-0.03/-0.02pp。2025Q1销售毛利率7.33%（+0.13pp），销售净利率2.41%（+1.07pp）；费用率分别为2.79%（销售）、1.68%（管理）、0.09%（研发）、0.56%（财务），同比变化+0.24/+0.07/-0.02/-0.14pp。

“三新”持续赋能院外渠道竞争力：1）新产品战略：2024年CSO收入192.67亿元，引进药品及器械品规数2247个，其中过亿单品52个；工业自产及OEM业务收入30.07亿元（+21.49%），预计未来三年CSO收入占比达20%，毛利额占比达50%。2）新零售战略：截至2024年底好药师门店超2.9万家，全年收入53.92亿元，ToC端收入29.66亿元，积累C端用户超3500万，从快速扩张调整至提质增效。3）新医疗战略：截至2025Q1“九医诊所”会员店数达1377家（预计2025年超2000家），诊所终端覆盖率进一步提升。

“两化”有望显著改善公司运营效率：1）数字化：2024年数字化研发投入3.46亿元（+24.32%），实施47个数字化及AI智能化项目，与阿里云、腾讯云等合作，实现全流程数字化管理。2）不动产证券化：构建“公募REITs+私募REITs”双平台，首批募资28余亿元，盘活医药仓储物流资产。首批REITs成功落地后，轻资产化模式有望跑通，持续改善现金流。

盈利预测与投资评级：维持2025-2026年归母净利润28.09/31.58亿元，预计2027年为35.29亿元，对应当前市值的PE为9/8/7倍。公司“三新两化”战略成效显著，维持“买入”评级。

风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。