首次覆盖报告周期拐点已现，新材料驱动未来业绩增长

东方盛虹(000301)[Table_Industry]石油/能源 东方盛虹首次覆盖报告 本报告导读：公司是全球领先、全产业链垂直整合的能源化工企业，重视研发投入创新及产业智能化升级，构建技术壁垒。 投资要点： 中东地缘冲突重塑烯烃供给格局。中东地缘冲突后，霍尔木兹海峡封锁对全球乙烯供给形成强力冲击。海湾地区大量乙烯产能停摆，2026年全球乙烯产量预计减少2200万吨，全球超半数产能受波及，有效对冲2026年新增产能压力，推动产品价格中枢上移。 重视研发投入创新及产业智能化升级，构建技术壁垒。在光伏新材料领域，公司是国内少数同时具备光伏级EVA和POE自主技术的光伏胶膜材料供应商之一，产品性能指标达到国际同类产品先进水平，多项新技术产品实现进口替代。 给予“增持”评级。我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.02、0.57、0.69元，预计2026年公司BPS为5.74元。结合可比公司估值水平，我们按照2026年BPS及2.5倍的PB，给予目标价14.35元，给予“增持”投资评级。 风险提示。下游需求恢复缓慢；原材料价格大幅上涨；化工新增产能投放增大供给压力等。 目录 1.东方盛虹：民营能源化工龙头，迈向绿色转型新征程..........................41.1.炼化一体筑基破局，新材料领航跨越................................................41.2.周期底部盈利承压，静待业绩修复弹性............................................62.炼化产业链纵深：供需格局重构下的景气复苏路径..............................72.1.成品油：需求达峰与供给约束共塑再平衡新格局............................82.2.芳烃链：PX-PTA扩产周期落幕，行业格局迎来确定性改善.........82.3.烯烃链：中东地缘冲突重塑供给格局................................................93.高端材料与产业链优化并举，打造多元增长引擎................................103.1.POE国产化实现突破，打开高端聚烯烃蓝海市场..........................103.2.EVA龙头地位持续巩固，受益光伏需求刚性..................................113.3.PTA扩张周期落幕，成本优势与一体化效能释放..........................124.风险提示....................................................................................................145.盈利预测....................................................................................................14 1.东方盛虹：民营能源化工龙头，迈向绿色转型新征程 1.1.炼化一体筑基破局，新材料领航跨越 公司是全球领先、全产业链垂直整合的能源化工企业，已构建“炼化+聚酯+新材料”产业格局。作为世界500强盛虹控股集团的核心上市子公司，东方盛虹通过2018年的重组上市及后续对斯尔邦石化的关键并购，成功实现了从传统聚酯化纤向上游能源化工和新材料的战略延伸。公司实控人为缪汉根夫妇，实际控制人对公司控制力强。股权结构较为集中且清晰稳定，为长期发展战略提供了坚实保障。目前，公司已形成以1600万吨/年炼化一体化项目为核心，集240万吨/年甲醇制烯烃MTO、70万吨/年丙烷脱氢PDH于一体的“油、煤、气”多头并举原料供应体系，实现了从“一滴油”到“一根丝”再到“一块膜”（如EVA光伏胶膜料）的全产业链闭环。 资料来源：Choice，东方盛虹2024年报，国泰海通证券研究 公司已形成"1+N"的产业生态布局，上游炼化平台为下游高附加值业务提供稳定原料保障。依托连云港、苏州、宿迁三大产业基地，公司构建了以炼化一体化为核心的"1"个基础原料平台，向下游延伸出新能源材料、化工新材料、聚酯化纤等多个"N"条高附加值产业链。上游盛虹炼化产出的乙烯、PX、乙二醇等核心原料基本实现内部自给，为下游斯尔邦石化的EVA、丙烯腈等高附加值产品提供稳定供应，协同效应显著。这种垂直一体化布局不仅降低了原材料采购成本，更增强了公司在行业周期波动中的抗风险能力。 资料来源：东方盛虹2024年年报，国泰海通证券研究 公司研发实力雄厚，以国家级创新中心为平台，持续突破关键核心技术。在高端新材料领域，东方盛虹成功实现EVA、POE、PETG等产品的国产化替代与产能扩张，多项技术指标达到国际先进水平。同时，积极推进数智化与绿色化转型，智能工厂建设与工业互联网应用获国家级认可，并开创二氧化碳制纤维、废塑料循环利用等全球领先的绿色产业链，构筑了“技术高端化、制造智能化、生产绿色化”的坚实竞争壁垒。 公司坚持绿色发展与科技创新，ESG体系完善，为可持续发展奠定坚实基础。旗下国望高科、虹港石化、斯尔邦石化等多家子公司获评国家级"绿色工厂"，并有多家子公司被认定为国家高新技术企业。东方盛虹通过持续的技术创新和工艺优化，不断提升产品附加值和环保水平，在新能源、新材料领域持续深化布局，致力于打造具有全球竞争力的世界一流企业。 积极拥抱人工智能，致力于打造高质量发展新引擎。2025年，东方盛虹成立AI事业部，统筹推动AI与核心业务的深度融合。战略上，确立“对内深度赋能、对外寻求突破”两大方向，旨在将AI技术切实转化为可量化的经营效益。对内，公司持续深化“盛虹智能平台”应用，将AI深度赋能于生产、供应链、安全环保等关键环节，驱动石化、新材料主业的智能化、高端化转型升级。对外，公司计划将内部验证成熟的AI解决方案进行产品化封装，为产业链上下游企业提供高附加值技术服务，以开辟新的业务增长点，并努力从产业巨头向领先的工业智能技术输出方转型。为此，公司将深化与顶尖科研及技术伙伴的合作，构建开放的创新生态。 1.2.周期底部盈利承压，静待业绩修复弹性 公司盈利水平与石化行业景气度高度相关，呈现明显的周期性特征。2025年前三季度公司实现营收921.62亿元，同比下滑14.90%，主要受产品价格下行影响；但归母净利润实现1.26亿元，相比2024年同期-14.19亿元成功扭亏为盈，业绩拐点已现，盈利能力正开启上行周期。从盈利质量看，2025年前三季度销售毛利率为9.92%，较2024年同期的8.58%提升1.34个百分点，净利率也从-1.33%改善至0.12%，表明公司在行业下行周期中通过成本控制和产品结构优化保持了基本的盈利韧性。 资料来源：Choice，国泰海通证券研究 资料来源：Choice，国泰海通证券研究 业务结构分析揭示公司利润来源高度依赖高毛利产品，收入与利润构成存在显著差异。2024年年报数据显示，公司收入构成中以其他化工材料为主，炼油产品和涤纶丝分别贡献20.23%和18.92%。然而利润构成却呈现倒挂现象，炼油产品以20.23%的收入占比贡献了52.15%的毛利，毛利率高达21.74%，成为公司核心利润来源。涤纶丝业务收入与利润贡献基本匹配，毛利率维持在6.82%的合理水平。 资料来源：Choice，国泰海通证券研究 资料来源：Choice，国泰海通证券研究 盈利能力在行业下行周期中承压但呈现企稳迹象。2025年前三季度公司销售毛利率维持在9.9%左右，较2024年同期有所回升；销售净利率虽仍处于0.12%的低位，但较2024年三季度已明显改善，亏损幅度大幅收窄。显示公司在行业周期底部盈利水平逐步修复，成本管控和产品结构优化成效初显。 资料来源：Choice，国泰海通证券研究 资料来源：Choice，国泰海通证券研究 短期业绩虽受行业周期压制，但长期成长逻辑清晰。分业务看，2025年前三季度炼油产品、涤纶丝和其他化工材料营收同比分别下滑18.43%、13.69%和17.05%，主要受油价下行导致产品价格下行所致。公司新能源新材料布局将为长期增长提供动力，特别是EVA产能90万吨/年稳居国内龙头，POE项目2025年成功投产。随着1600万吨/年炼化一体化项目全面投产，规模效应逐步释放，公司有望在行业景气度回升周期中展现更大的业绩弹性。 资料来源：Choice，东方盛虹2020-2025半年度报告，国泰海通证券研究 2.炼化产业链纵深：供需格局重构下的景气复苏路径 炼化一体化是东方盛虹核心竞争优势。公司1600万吨/年炼化一体化项目作为国内单系列规模最大的炼化装置之一，不仅是"油、煤、气"多元化原料体系的枢纽，更是连接上游能源保障与下游新材料高附加值转化的战略支点。在"双碳"目标与能源安全双重约束下，国内炼化行业正经历从规模扩张向结构优化的深度转型——成品油需求达峰倒逼产能出清，而化工型炼化转型加速推进。本部分将沿着炼化产业链纵深，从成品油、芳烃、烯烃三大核心链条切入，剖析供需格局重构下的景气复苏路径，为研判东方盛虹的盈利弹性与战略价值提供产业视角。 资料来源：国泰海通证券研究2.1.成品油：需求达峰与供给约束共塑再平衡新格局 碳达峰背景下的消费量已达峰，进入趋势性下行通道。根据EDRI数据，中国成品油需求已于2023年左右达峰。在产业结构调整与新能源替代加速的背景下，预计2025-2030年国内成品油消费量年均下降约3%，至2030年消费规模将萎缩至当前水平的85%左右。 “产能红线”刚性约束，存量优化替代规模扩张。“十五五”期间，国内炼油产能将受到严格的总量控制，新增项目显著减少，增量竞争转向存量博弈。在考虑部分小规模、低效产能退出的情况下，预计国内炼油产能持续下降。 资料来源：EDRI统计数据，国泰海通证券研究 资料来源：EDRI统计数据，国泰海通证券研究 需求下降与供给收缩形成动态平衡。尽管需求总量下行，但在国家“产能红线”政策约束下，供给端同步收缩，行业开工率有望保持相对稳定，避免了恶性竞争。成品油业务将从此前的规模扩张转向存量优化与效率提升，盈利能力趋于稳定。 2.2.芳烃链：PX-PTA扩产周期落幕，行业格局迎来确定性改善 PX产能投放空窗期已至，高景气度有望延续。经历2021-2023年的快速扩产后，2024-2025年国内无新增产能投放。展望2026-2027年，虽有华锦阿美等项目计划投产，但年均产能增速预计将回落至个位数。扩产高峰已过，行业供给压力显著缓解。 PTA产能扩张潮退去，行业集中度与议价能力双升。2022-2025年是PTA产能投放的高峰期。进入2026年后，行业基本无大规模新增产能，总产能预计稳定在9300万吨左右。这意味着PTA的产能扩张周期基本结束。随着 新增供给大幅减少，而下游聚酯需求保持刚性增长，行业开工率有望稳步提升，供需格局可能迎来改善，盈利中枢具备上移基础。 资料来源：隆众资讯，国泰海通证券研究 资料来源：隆众资讯，国泰海通证券研究 2.3.烯烃链：中东地缘冲突重塑供给格局 2026年全球产能投放致短期承压，随后增速放缓。根据全球供需平衡表预测，2026年全球乙烯、丙烯产能将出现一波显著增长，净增规模分别达1682万吨和1108万吨，导致当年产能利用率阶段性承压，行业景气度预计在2026年触底。 产能消化与需求增长驱动，景气周期有望重启。2027年后，全球烯烃新增产能将大幅放缓，增速回落至2%-3%的较低水平。而需求保持稳定增长，行业开工率将从2026年的低点开始稳步回升。尤其值得注意的是，2027-2029年丙烯的新增产能规模小于乙烯，其景气恢复速度可能更快。 中东地缘冲突重塑供给格局，周期有望提前