中盐化工（600328）作为中盐集团旗下唯一上市公司，拥有纯碱、PVC、烧碱、金属钠等核心生产线，形成"盐-煤-石灰石"一体化产业布局。公司依托内蒙古阿拉善及青海柴达木盆地丰富的原盐资源，以及周边配套资源优势，具备显著的成本优势。
核心业务及景气度：公司盐化工业务营收和毛利占比均超过95%，其中纯碱为核心板块，但近年受纯碱景气度周期性下行影响，2024年公司总营收和归母净利润分别同比下降21%和56%。
纯碱行业分析：
- 需求端：玻璃仍是纯碱主要需求领域，2024年平板玻璃、光伏玻璃、日用玻璃合计消费占比达75%，其中光伏玻璃占比快速提升至21%。平板玻璃下游主要应用于建筑、汽车和电子行业，受房地产和汽车行业景气度影响较大。
- 供给端：2025年国内纯碱有效产能已突破4400万吨，新增产能压力较大，纯碱价差跌至历史低位。随着行业供需失衡加剧，低成本天然碱工艺有望脱颖而出，行业格局将形成"以天然碱法为主导、优质合成碱法为补充"的稳定态势。
公司成长优势：
- 成本优势：公司拥有丰富的原盐资源和配套资源，劳动力和能源成本显著低于行业平均水平。
- 技术优势：公司积极改造存量纯碱产能，持续技改推动降本增效，并取得大型天然碱矿采矿权。
- 战略布局：公司引入山东海化等战略投资者，实现强强联合，未来将成为国内唯一同时布局氨碱法、联碱法、天然碱法三种工艺路线的纯碱企业。
天然碱项目：
- 资源优势：公司取得内蒙古通辽市奈曼旗大沁他拉天然碱采矿权，该矿天然碱矿物量达14.47亿吨，系国内目前发现储量最大的天然碱资源。
- 产能规划：天然碱一期设计产能500万吨/年，按"两年投产、三年达产"目标推进，预计2027年下半年投产。项目建成后，公司纯碱年产能将从现有390万吨跃升至890万吨，成为国内纯碱行业绝对龙头。
- 成本优势：根据公司公告，未来500万吨天然碱项目投产后，其单吨纯碱完全成本或达822元/吨，显著低于氨碱法和联碱法工艺成本。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.8、2.1、3.7亿元，EPS分别为0.06、0.14、0.25元，当前股价对应PE分别为149、59、34倍。中长期看，公司天然碱项目有望于2027年投产，成长空间进一步打开，首次覆盖，给予公司"买入"评级。
风险提示：能源及原材料价格波动风险、外围宏观环境不确定风险、天然碱项目开发进展不及预期等风险。
