2025年降速调整、积极拥抱新兴渠道，2026Q1初现成效

优于大市 2025年降速调整、积极拥抱新兴渠道，2026Q1初现成效 核心观点 公司研究·财报点评 食品饮料·休闲食品 公司公布2025年及2026Q1业绩：2025年实现营业总收入24.4亿元，同比+1.3%；实现归母净利润2.4亿元，同比-16.7%；实现扣非归母净利润2.0亿元，同比-22.8%。2026Q1实现营业总收入7.4亿元，同比+24.2%；实现归母净利润0.7亿元，同比+5.5%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比+23.0%。 证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cnyangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003 2025年鱼制品稳健增长，量贩零食渠道高速增长。分渠道看，经销模式/直营模式收入分别同比-13.6%/+47.8%，直营模式高速增长主要系量贩零食渠道、直营商超渠道快速增长，2025年下半年量贩零食渠道增长提速。分产品看，鱼 制 品/禽 类 制 品/豆 制 品/蔬 菜 制 品 及 其 他 收 入 分 别 同 比+7.3%/-11.9%/-6.5%/-4.0%，反映核心品类鱼制品的全渠道渗透能力较强，禽类制品下滑主要系鹌鹑蛋在传统流通渠道收入下滑所致。 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价11.17元总市值/流通市值5036/3441百万元52周最高价/最低价16.15/9.72元近3个月日均成交额43.23百万元 2025年盈利能力阶段性承压。2025年毛利率29.3%，同比-1.2pp，主因渠道结构调整、部分原料价格上涨、新产能投产致折旧摊销增加。销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.1/+0.7/+0.1/+0.4pp，销售费用率上行主因公司增加了品牌宣传推广费用，管理费用率提升主因新工厂投产致职工薪酬增加、产线调整致折旧摊销增加。2025年归母净利率/扣非归母净利率同比-2.1/-2.6pp。 2026Q1收入较快增长，扣非归母净利率较为平稳。2026Q1收入同比+24.2%，与量贩零食、新型商超等新渠道延续高增有关。2025Q4及2026Q1合并收入同比+11.2%。2026Q1毛利率/销售费用率同比-2.9/-2.8pp，主要系渠道结构变化所致，毛销差较为稳定。2026Q1扣非归母净利率8.9%，同比-0.1pp，但归母净利率同比-1.7pp，主因政府补助同比减少。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 盈利预测与投资建议：2025年公司调整蓄力，实现了与量贩零食、商超定制化等渠道的合作深化，产品创新迭代能力进一步提升。2026Q1已初现调整成效，我们预计2026年公司增长动能恢复，在新品持续导入的背景下，量贩零食等新兴渠道有望维持高速增长，传统渠道在产品升级迭代、渠道精细化运作的帮助下有望边际改善。考虑到公司新品在量贩零食渠道旺销、后续有望加快推向其他渠道，我们小幅上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入29.1/33.8/38.5亿元（2026-2027年前预测值27.8/31.2亿元），实现归母净利润2.8/3.3/4.0亿元（2026-2027年前预测值2.8/3.3亿元），当前股价对应PE分别为18/15/13倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：新品推广进度不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；食品安全风险。 公司公布2025年及2026Q1业绩：2025年实现营业总收入24.4亿元，同比+1.3%；实现归母净利润2.4亿元，同比-16.7%；实现扣非归母净利润2.0亿元，同比-22.8%。2026Q1实现营业总收入7.4亿元，同比+24.2%；实现归母净利润0.7亿元，同比+5.5%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比+23.0%。 2025年鱼制品稳健增长，量贩零食渠道高速增长。分渠道看，经销模式/直营模式收入分别同比-13.6%/+47.8%，直营模式高速增长主要系量贩零食渠道、直营商超渠道快速增长带动，2025Q3量贩零食渠道导入9.9元盒装鱼制品，促进下半年量贩零食渠道加速增长。预计2025年量贩零食渠道收入实现高双位数增长，渠道占比进一步提升至20%以上。分产品看，鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品及其他收入分别同比+7.3%/-11.9%/-6.5%/-4.0%，反映核心品类鱼制品的全渠道渗透能力较强，禽类制品下滑主要系鹌鹑蛋在传统流通渠道收入下滑所致。 2025年盈利能力阶段性承压。2025年毛利率29.3%，同比-1.2pp，主因渠道结构调整、部分原料价格上涨、新产能投产致折旧摊销增加。销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.1/+0.7/+0.1/+0.4pp，销售费用率上行主因公司增加了品牌宣传推广费用，管理费用率提升主因新工厂投产致职工薪酬增加、产线调整致折旧摊销增加。2025年归母净利率/扣非归母净利率同比-2.1/-2.6pp。 2025年分红比例提升至72.4%。2025年公司拟末期分红1.32亿元，叠加中期分红0.44亿元，全年累计分红1.76亿元，分红比例72.4%。 2026Q1收入较快增长，扣非归母净利率较为平稳。2025Q4收入同比-0.9%，与春节旺季备货时点靠后有关，2025Q4净利率同比-1.8%，降幅环比收窄。2026Q1收入同比+24.2%，与量贩零食、新型商超等新渠道延续高增有关。2025Q4及2026Q1合并收入同比+11.2%。2026Q1毛利率/销售费用率同比-2.9/-2.8pp，主要系渠道结构变化所致，毛销差较为稳定。2026Q1扣非归母净利率8.9%，同比-0.1pp，但归母净利率同比-1.7pp，主因政府补助同比减少。 盈利预测与投资建议：2025年公司调整蓄力，实现了与量贩零食、商超定制化等渠道的合作深化，产品创新迭代能力进一步提升。2026Q1已初现调整成效，我们预计2026年公司增长动能恢复，在新品持续导入的背景下，量贩零食等新兴渠道有望维持高速增长，传统渠道在产品升级迭代、渠道精细化运作的帮助下有望边际改善。考虑到公司新品在量贩零食渠道旺销、后续有望加快推向其他渠道，我们小幅上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入29.1/33.8/38.5亿元（2026-2027年前预测值27.8/31.2亿 元 ） ， 同 比+19.0%/+16.1%/+14.1%； 实 现 归 母 净 利 润2.8/3.3/4.0亿 元（2026-2027年前预测值2.8/3.3亿元），同比+17.0%/+16.9%/+19.3%；EPS分别为0.63/0.74/0.88元；当前股价对应PE分别为18/15/13倍，维持“优于大市”评级。 风险提示 新品推广进度不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；食品安全风险。 资料来源：公司公告、iFind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、iFind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、iFind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、iFind、国信证券经济研究所整理 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032