工商银行2025年年报点评：非息驱动增长，盈利能力修复

核心观点
工商银行2025年年报显示，公司规模稳健增长，信贷投放向实体经济倾斜，非息收入驱动增长，盈利能力边际修复，资产质量整体稳健。

关键数据

• 营收与利润：2025年实现营业收入8382.70亿元（同比+2.0%），归母净利润3685.62亿元（同比+0.7%）；Q4单季营收1982.42亿元（同比+1.5%），归母净利润986.54亿元（同比+1.9%）。
• 信贷结构：贷款总额30.51万亿元（较年初+7.5%），公司类贷款18.84万亿元（+7.8%）；个人贷款9.00万亿元（微增0.5%），其中房贷余额5.88万亿元（-3.4%），消费贷/经营贷分别+18.5%/+15.0%。
• 负债端：客户存款37.31万亿元（+7.1%），其中个人存款20.20万亿元（+9.0%），公司存款16.35万亿元（+5.4%）。
• 息差与收入：净息差1.28%（-14BP），受LPR下调及竞争加剧影响；利息净收入6351.26亿元（-0.4%）；非利息收入2031.44亿元（+10.2%），其中手续费及佣金净收入1111.71亿元（+1.6%），投资收益632.86亿元（+54.6%）。
• 资产质量：不良率1.31%（-3BP），关注率1.95%（-7BP），拨备覆盖率213.60%；对公贷款不良率1.36%（-22BP），零售贷款不良率1.58%（+43BP）。

研究结论
公司通过信贷结构优化和成本管控实现盈利能力修复，预计2026-2028年营收/归母净利润分别为8600.73/9027.90/9488.12亿元，对应PB估值为0.66/0.62/0.58倍，维持“买入”评级。主要风险包括宏观经济波动、净息差持续收窄及重点领域资产质量波动。