2025年报点评智算服务高增，全栈能力持续突破

中科曙光2025年报显示，公司实现营收149.64亿元，同比增长13.81%；归母净利润21.76亿元，同比增加13.87%。单Q4营收61.43亿元，同比增长20.31%，占全年营收比重超41%；归母净利润12.10亿元，同比增长6.0%，占全年归母净利润比重超55%。

核心观点与关键数据：

1. 高附加值服务业务高速增长：软件开发、系统集成及技术服务收入24.46亿元，同比增长75.34%，占营业总收入比重从约10.6%提升至约16.3%。该业务板块毛利率显著高于公司整体水平，成为拉动2025年整体毛利率同比提升1.42个百分点的核心变量。
2. 研发高强度投入：研发费用达16.71亿元，同比增长29.33%，聚焦超节点与超集群产品攻坚。成功推出单机柜级超节点产品ScaleX640，并构建了ScaleX万卡超集群系统。
3. 算力集群标杆项目落地：ScaleX万卡超集群在国家超算互联网核心节点实现同步建设、同步上线、同步对外提供服务，形成从单机系统、集群互联到数据中心级基础设施的全栈能力体系。发布国内首个科学大模型一站式开发平台OneScience，实现算力集群与科研应用的软硬协同。

研究结论与投资建议： 公司处于AI算力战略落地关键窗口期，盈利结构有望持续优化。预计2026-2028年，公司营业总收入分别为169.26/193.90/225.00亿元，同比增长13.1%/14.6%/16.0%；归母净利润分别为27.27/33.16/41.68亿元，同比增长25.3%/21.6%/25.7%。给予公司2026年55倍PE估值，对应目标价约102.51元，维持“强推”评级。

风险提示： 客户集中度偏高风险；经营现金流波动风险；算力行业竞争加剧。