一、大模型行业发展趋势
- Agent 驱动全球模型厂 MaaS 收入爆发：自 2026 年以来，全球模型 Tokens 调用量大爆发，核心在于模型发展进入 Agent 智能体交互时代。中国 AI 大模型调用量已连续五周超越美国，显示国产模型崛起。
- 国产模型性价比优势明显：国产模型在性价比领域优势明显，主要系：①架构层面算力利用效率领先，如 Deepseek 针对 MoE、注意力机制做轻量化优化；②极致定价，中国厂商愿意以接近成本价换市场份额。
- 大模型商业模式变化：大模型商业模式较传统互联网，用户网络效应不明显，模型智力水平是驱动用户、商业化收入增长的最重要因素。
- 应用部分价值向模型侧迁移：随着技术成熟，任务复杂度、Agent 占比、多模态任务提升推动 Token 量非线性增长。智能体和视频生成是主要推手。
- 全球企业 AI 采用率快速提升：OpenAI、Anthropic、谷歌在全球 B 端大模型中占优。千问、豆包、Deepseek 在国内 B 端市场占优。
二、初创公司模型：AGI 信仰坚定，质价比突出
- Minimax：质价比突出，管理层眼光前瞻，积极拥抱全球模型变化，深度兼容 MCP 协议，海外收入占比 73%，聚焦编程、办公、多模态领域。
- 智谱：学术背景强、全栈自研、幻觉率低，拥抱国产算力，开源模型智能水平国内第一，聚焦安装配置、代码开发、信息搜集、数据分析、内容创作。
- Kimi：长下文能力是优势，拥有智能体群，探索多模态，海外收入占比超过国内，聚焦编程、办公自动化、深度科研三大核心生产力场景。
- Deepseek：算法架构上积极创新，开源为国产模型提供基石，商业化压力小，重视前沿基础研究，开源模型性价比高，开源为国产模型提供基石。
三、大厂模型：组织调整寻求创新平衡，积极探索多模态等前沿
- 字节跳动：深度定制工程栈，通过性价比抢占份额，深度绑定抖音流量，产品定位接地气，多模态、视觉理解有优势。
- 阿里巴巴：开源全家桶，架构创新驱动，实现原生多模态，B 端 MaaS 业务增长强劲，C 端打通阿里生活服务生态。
- 腾讯控股：多模态等方面有积累，组织调整由业务驱动转向向 AI 原生驱动，混元模型在 3D 生成、文生图和世界建模等多模态能力方面拥有优势。
- 小米：提升后训练阶段技术，模型与终端产品融合，MiMo-V2-Pro 模型采用 MoE 架构并支持 100 万 tokens 超长上下文，模型将在上下文拓展、原生多模态、底层硬件方向发力。
四、投资建议与风险提示
- 投资建议：密切关注国产模型厂商进展，包括阿里巴巴（9988.HK）、智谱（2513.HK）、Minimax（0100.HK）、腾讯控股(0700.HK)。
- 风险提示：宏观经济波动风险、下游需求不及预期风险、核心技术水平升级不及预期的风险、AI 快速迭代平权化下竞争加剧等。
