扣非净利润保持稳健，看好公司受益于高油价中枢及轻烃裂解成本优势

卫星化学（002648.SZ） 扣非净利润保持稳健，看好公司受益于高油价中枢及轻烃裂解成本优势 作者 事件：2026年3月24日，卫星化学发布2025年年度报告。2025年公司营业收入460.68亿元，同比增长0.92%；实现归母净利润53.11亿元，同比下降12.54%；扣非后归母净利润62.92亿元，同比增长4.02%。对应公司4Q25营业收入为112.97亿元，环比下降0.12%；归母净利润为15.56亿元，环比上升53.83%。 分析师肖亚平SAC：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 点评：公司产业链布局日益完善，营收与扣非利润保持稳健。2025年公司功能化学 品/高 分 子 新 材 料/新 能 源 材 料/其 他 业 务 板 块 收 入 分 别 为258.74/87.62/6.91/107.41亿元，YoY分别为19.19%/-26.91%/-17.76%/-3.35%；毛 利 率 分 别 为24.80%/28.57%/24.28%/11.10%， 同 比 变 化 分 别 为+4.45/-6.48/+2.05/-6.46pcts。我们认为虽然公司C2（乙烷裂解）产业链主要产品价格同比下滑，但原材料成本下降，公司C3（丙烷裂解）产业链布局日益完善，整体营收与扣非利润仍保持稳健。2025年公司年产8万吨新戊二醇装置、年产9万吨丙烯酸项目成功投产，丙烯酸总产量实现“三年连增”，产品矩阵进一步丰富。 分析师林森SAC：S1070525070002邮箱：linsen@cgws.com 相关研究 1、《装置检修影响公司短期业绩，看好公司高端新材料布局》2025-11-142、《公司1H25业绩稳健增长，看好α-烯烃综合利用项目建设》2025-08-22 产品价格方面，2025年乙二醇/环氧丙烷/丙烯酸/HDPE/丙烯酸甲酯年均现货价分别 为4412.11/7758.48/7027.28/8001.14/9362.70元/吨 ， 同 比 变 化 分 别 为-3.66%/-13.03%/5.35%/-5.23%/5.27%。 原材料方面，2025年乙烷/丙烷到岸年均价分别为3438.08元/吨以及592.75美元/吨，同比变化分别为-1.45%/-6.84%。 费用方面，2025年公司销售费用同比下降0.10%，销售费用率为0.28%，同比基本持平；财务费用同比下降14.70%，财务费用率为1.90%，同比下降0.35pcts；管理费用同比下降30.96%，管理费用率为1.13%，同比下降0.53pcts；研发费用同比下降5.43%，研发费用率为3.59%，同比下降0.25pcts。 现金流方面，2025年公司经营性活动产生现金流净额为96.07亿元，同比下降9.29%；投资活动产生现金流净额为-40.52亿元，同比下降37.66%；筹资活动产生现金流净额为-91.67亿元，同比下降69.73%。期末现金及现金等价物余额为46.72亿元，同比下降44.21%。应收账款同比下降19.86%，应收账款周转率有所下降，由2024年同期的62.25次下降至61.83次；存货同比上升18.23%，存 货周转率有所下降，由2024年同期的8.09次下降至7.46次。 地缘冲突拉高未来油价中枢，公司轻烃裂解路线具备成本优势。根据公司2025年年报披露，乙烷裂解制乙烯的收率高达80%，显著高于石脑油裂解的30%，单程转化率高。乙烷裂解制乙烯的能耗仅为传统石脑油裂解工艺的三分之一，煤化工工艺的十分之一，能耗领跑同类工艺。高油价和地缘扰动会快速抬升石脑油路线成本，而轻烃路线在乙烯与丙烯收率、流程长度、能耗水平等方面具有更为清晰的比较优势。我们认为未来地缘冲突即使平息，全球原油仍存在补库需求，全球原油价格中枢被拉高。公司以轻烃裂解为烯烃主要生产路线，成本相对原油价格变动较少，具备成本优势。 公司研发投入持续加码，聚焦“卡脖子”新材料技术突破。根据公司2025年年报披露，2025年公司研发投入达16.56亿元，研发费用率保持在3.59%的高位。2025年公司专利数同比增长27%，在碳氢化合物浸没式液冷冷却液、聚α-烯烃、催化剂等领域取得关键技术突破。其中，公司与客户联合开发的碳氢化合物浸没式液冷冷却液成功入选浙江省“尖兵领雁”重点研发项目，聚α-烯烃突破国内高端润滑油原料的“卡脖子”瓶颈。我们认为公司维持高强度研发投入，有助于破解高端新材料“卡脖子”难题，增强公司核心竞争力。 公司持续强化延伸产业链，产业链一体化优势显著。根据公司2025年年报披露，公司已建成国内规模最大、全球第二的丙烯酸及酯产业链，以及国内领先的乙烷裂解制乙烯产业链，形成了“C2+C3”协同发展的完整产业链条。2025年公司连云港基地2#乙烯装置完成行业例行检修和同步工艺优化，进一步提升了装置运行稳定性与生产效率。2026年公司将持续推进年产16万吨高分子乳液、年产30万吨高吸水性树脂、年产20万吨精丙烯酸、年产26万吨芳烃联合装置等项目建设。我们认为公司不断提升上游原料自给与下游产业链延伸程度，产业链一体化竞争力将不断巩固与提升。 投资建议：我们预计卫星化学2026-2028年收入分别为579.74/647.52/697.25亿元，同比增长25.8%/11.7%/7.7%，归母净利润分别为81.60/92.60/100.59亿元，同比增长53.6%/13.5%/8.6%，对应EPS分别为2.42/2.75/2.99元。结合公司4月9日收盘价，对应PE分别为12/11/10倍。我们认为公司不断提升上游原料自给与下游产业链延伸程度，产业链一体化竞争力将不断巩固与提升，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险；环保安全的风险；原材料价格波动的风险；汇率波动风险 财务报表和主要财务比率 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681