三月对股票分散策略（做多单只股票波动率并做空指数波动率）来说是非常糟糕的一个月，尤其是在伽玛中性策略中。高盛资金流向专家李・科珀史密斯估计这是有记录以来第三糟糕的一个月。高盛认为，这更像是一轮波动性仓位撤出，而非真正的压力冲击，使其更接近 2011 年 9 月、2018 年 2 月和 2023 年 11 月等其他回撤阶段。
三月与其他重大风险厌恶时期如 2008 年 10 月（+26%）、2020 年 3 月（+67%）乃至 2025 年 4 月（+13.8%）大不相同，后者在这些时期里表现良好。这既令人宽慰又令人担忧：一方面，股票波动率市场显示了其他仓位衡量指标最近所显示的撤出头寸；另一方面，这也表明我们尚未看到真正的投降性抛售事件（广泛的恐慌），如果伊朗冲突加剧，这种情况可能会出现。
进入三月时，个股隐含波动率相对于指数隐含波动率存在巨大溢价，反映出领涨股持仓过于集中，以及市场仍通过个股为差异化主题付出溢价。随后我们看到这种转变：个股隐含波动率总体持平，而指数波动率大幅上调，打击了离散交易账本。相同的解仓在系统化投资群体中也可见。我们团队现在估计全球股票系统化净多头仓位仅约为 1800 亿美元（3.3/10），其中美国约为 1000 亿美元（等级相近）。在此之中，CTA / 趋势跟随者目前在全球做空约 550 亿美元，包括在美国近 400 亿美元，这使得他们接近历史区间的底部（大约 1-2.5/10）。
在过去一个月约 2400 亿美元的全球抛售之后，我们的基线资金流估计现在转为未来一个月大约净买入 + 550 亿美元，其中约 200 亿美元在美国。不过在短期内，支撑有限——下周预计只有约 50 亿美元的买入力度，因为适度的 CTA 重新加仓仍被持续的波动率控制卖出所抵消。换句话说，机械性买盘正在改善，但这更像是月中带来的顺风，而非即时的缓冲。围绕这些水平的凸性仍然很重要。在非常强劲的行情（即未来一个月上涨约 8%）中，模型推动全球买入力度约为 2200 亿美元，其中超过一半由美国主导；在疲软行情（-10%）中，则意味着约 1100 亿美元的额外抛售。换句话说，系统性复合体不再像三月份那样成为强制平仓的源头，但它仍有能力在下一阶段显著放大市场所走的任一方向。
关键的 SPX 再度参与区间仍为 6720-6740，在该区间内，短期和中期趋势信号将开始转为正面（上述研究致谢高盛的 Paul Leyzervich）。我们的 PB 数据讲了类似的故事：决定性资金在四月以第七周连续卖出（最近 10 周中有 9 周），由多头和空头销售共同推动。总敞口仍然偏高，但净敞口继续收缩，同时整体多空比例仍接近过去一年的第 1 百分位。对我们而言，这进一步强化了同样更广泛的观点——大量敞口已经被解仓，但市场看起来仍未经历完全的恐慌式洗礼。
