轻装上阵弹性可期，股东回报续创新高

华菱钢铁2025年年报显示，公司营收1217.41亿元，同比减少15.86%；归母净利润26.11亿元，同比增长28.49%；扣非归母净利23.09亿元，同比增长76.80%。Q4营收266.93亿元，同比减少19.16%；归母净利润1.01亿元，同比减少61.34%；扣非归母净利0.15亿元，同比扭亏、环比减少98.02%。

吨钢毛利环比下滑，补税拖累Q4业绩。钢材销量2263万吨，同比-10.55%，严格执行限产任务。减量集中在初级产品，镀层板和钢管销量逆势增长。25Q4吨钢毛利449元/吨，环比-125元/吨，吨钢净利17元/吨，环比-116元/吨。补缴环保税及滞纳金约6.57亿元，拖累Q4业绩。分红比例持续提升，拟每股派发现金0.16元，占归母净利润42%，连续5年提升。

未来核心看点：加快品种结构优化，精益化成本极致对标。产线装备升级项目有序推进，硅钢、汽车板、管材等高端产品产能释放。2025年重点品种钢销量占比68.5%，硅钢通过高端家电、工业电机等行业龙头企业认证，汽车板推出创新解决方案，管材通过卡塔尔能源认证。公司持续降成本，进口矿非主流使用比例达55.6%，自发电量达100亿kWh，财务费用同比降低5,505万元。

盈利预测与投资建议：预计2026-2028年归母净利润依次为36.14/39.01/43.11亿元，对应PE为10x、9x和8x，维持“推荐”评级。

风险提示：项目进程不及预期；下游需求不及预期；原材料价格大幅波动。