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调整收尾，修复可期——舍得酒业 2025 年报点评

2026-04-01 华安证券小烨

核心观点与关键数据

业绩表现：舍得酒业发布2025年业绩，25Q4营收7.2亿元，同比下降20.0%；归母净利润-2.5亿元，同比增长22.9%；扣非归母净利润-2.6亿元，同比下降2.9%。全年营收44.2亿元，同比下降17.5%；归母净利润2.2亿元，同比下降35.5%；扣非归母净利润2.0亿元，同比下降50.3%。
收入分析：
- 价格带：大众价格带保持韧性，电商改革初见成效。中高档白酒营收同比下降23.8%，销量/吨价各同比下降13.1%/12.3%；普通档白酒营收同比增长5.7%，销量/吨价各同比+15.4%/-8.3%。
- 区域：25Q4公司省内/省外白酒营收各同比下降39.1%/17.4%，全年省内/省外白酒营收各同比下降20.2%/19.3%，区域结构基本稳定。
- 渠道：25Q4公司电商/经销渠道白酒营收各同比+24.6%/-34.4%，全年维度，电商/经销渠道白酒营收各同比+35.5%/-25.2%，电商渠道占比白酒营收同比提升6.4pct至15.7%。
盈利分析：
- 毛利率：25年公司毛利率62.0%，同比下降3.5pct；25Q4毛利率48.1%，同比下降5.5pct。主因产品结构拖累。
- 期间费率：25年公司销售/管理费率各同比提升2.0/0.6pct，主因规模效应减弱；从绝对量看，25年公司销售/管理费用各同比下降10.7%/12.4%，公司持续降本增效。25Q4公司销售/管理费率各同比提升7.9/1.6pct，主因规模效应影响加剧+销售费用投放方式调整。
- 净利率：25年公司归母净利率5.1%，同比下降1.4pct；25Q4归母净利率-34.7%，同比提升1.3pct，公司盈利能力仍有所承压。
回款情况：25Q4公司销售收现同比下降5.3%，“营收+Δ合同负债”同比下降15.4%，主因需求走弱+公司控货，公司回款节奏略有降速。全年经销商净减少138家至2525家，主因省外经销商优化。
投资建议：维持“买入”。公司春节动销/回款均有所回暖，叠加渠道库存已至相对低位，预计2026年公司有望重回增长，业绩弹性可期。
盈利预测：预计2026-2028年实现营收总收入46.09/49.94/54.98亿元，同比增长4.3%/8.4%/10.1%；实现归母净利润3.58/4.52/5.64亿元，同比增长60.5%/26.2%/24.9%；当前股价对应PE分别为42/33/27倍。
风险提示：行业景气度不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。