养殖成本持续优化，品牌业务稳步推进

核心观点与关键数据

• 营收增长，利润受生猪价格拖累：2025年公司营业收入185.79亿元，同比增长13.8%，主要得益于生猪养殖业务增长。分业务来看，生猪养殖/生猪鲜肉/饲料/肉类进口/肉制品业务收入分别为51.48/52.08/52.01/22.32/7.89亿元，同比增长59.3%/8.6%/-9.7%/24.0%/6.5%。生物资产公允价值调整前归母净利润亏损2.92亿元，同比转亏，主要由于生猪销售价格大幅下降（商品大猪均价13.4元/公斤，同比下滑18.8%），养殖利润受挤压。毛利率下滑至4.2%，净利率为-1.57%。

• 生猪出栏量恢复增长，养殖成本优化：2025年生猪出栏量603.3万头，同比增长69.5%。养殖效率提升，优质种猪占比达94%，PSY突破28，养殖成本降至约13元/公斤。公司通过种群优化、成本控制、智能化升级等措施，未来养殖成本仍有下降空间。

• 品牌业务发力，聚焦差异化产品：生鲜猪肉销量34.1万吨，同比增长30.3%，亚麻籽猪肉销量同比增长135.4%；品牌盒装猪肉销量达6187.6万盒，同比增长46.2%。品牌收入占比提升至32.1%，生鲜业务盈利同比减亏558万元。公司通过OEM合作、品牌联名推出高附加值产品，强化消费黏性，并拓展香港市场（百佳、惠康门店）。

研究结论与评级

• 维持“买入”评级，目标价1.8港元/股。下调盈利预测，预计2026-2028年生物资产调整前净利润分别为2.36/3.46/4.48亿元。短期生猪价格承压，但长期来看，产能去化推动猪价回升，给予2027年20倍PE，对应目标价1.8港元，涨幅35.3%。

风险提示

• 猪肉价格大幅波动、饲料成本上涨、套期保值不当、食品安全、猪瘟疫病等。