2025年报点评：电解铝利润持续修复，煤炭减值拖累业绩

核心观点与关键数据

神火股份2025年年报显示，公司电解铝业务利润持续修复，但煤炭资产减值对公司业绩造成拖累。全年营业收入412.41亿元，同比增长7.47%；归母净利润40.05亿元，同比下降7.00%。主要原因是下属煤矿资产减值准备计提4.86亿元、4.44亿元、1.78亿元、1.46亿元，合计12.56亿元。

业绩影响分析

• 电解铝利润修复：2025年电解铝、河南氧化铝平均价格同比分别上涨4%和下跌21%，部分抵消了煤炭价格下滑的影响，公司全年毛利润96.3亿元，同比增长18.3%。
• 煤炭资产减值：因煤矿项目停建、停产及效益低于预期，公司对相关资产计提减值准备，拖累净利润。
• 子公司业绩分化：新疆煤电净利润同比增长49.62%，新疆炭素同比增长128.18%，云南神火同比增长98.12%，新龙公司同比下降85.67%，兴隆公司同比下降94.86%。

费用与经营情况

• 期间费用优化：销售、管理、研发、财务费用总额15亿元，同比下降13%，期间费用率3.6%，同比下降0.8个百分点。
• 投资收益：投资收益3.37亿元，主要来自联营企业和合营企业。
• 产销情况：电解铝首次满产并实现产销平衡；煤炭、碳素、铝箔、冷轧产品产量和销量均实现增长；供电量同比下降5%。

未来展望与投资建议

• 业绩预测：预计2026-2028年归母净利润分别为80.55亿元、85.48亿元、90.34亿元，同比增长101.1%、6.1%、5.7%。
• 估值与目标价：采用分部估值法，煤炭和电解铝2026年分别给予16倍和11倍PE，对应目标价40.1元，维持“推荐”评级。
• 风险提示：海外衰退超预期、国内经济复苏低于预期、煤矿经营面临行政监管。

发展动态

• 高端产品量产：4.5微米高端超薄双零铝箔和8-10微米双面光超薄电池铝箔已稳定量产。
• 业务拓展：向神火新材增资10亿元支持业务拓展。
• 绿电替代：与中国电力国际投资建设80万KW风电项目，已实现首期并网发电。