门店数量快速增加，盈利表现亮眼

公司2025年实现营业收入514.59亿元，同比+59.17%；归母净利润13.45亿元，同比+358.09%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.50元（含税）。

核心观点与关键数据：

1. 门店与运营效率： 2025年门店总数达18314家，同比增长22.4%，覆盖全国30个省/自治区/直辖市。单店营收313万元，同比-6.9%，但Q4降幅已收窄，盈利能力逐步修复。注册会员总数近1.9亿，年交易会员超1.4亿。
2. 业务表现： 量贩零食业务收入508.57亿元，同比+59.98%；食用菌业务扭亏为盈，全年收入6.02亿元，同比增长11.81%。
3. 利润率提升： 量贩业务加回股份支付费用后净利润25.33亿元，同比+195%；净利率4.98%，同比+2.28pct，Q4单季度净利率升至5.71%。
4. 盈利能力驱动因素： 规模效应强化议价能力，硬折扣模式提升供应链效率，数智化系统提效降本，商品力与品类创新（自有品牌、冷链、家清个护等）释放盈利弹性。

竞争优势与未来展望：

• 2026年将深化量贩业务，持续拓店提升市占率，拓展供应链广度，丰富产品矩阵（低温短保、冷冻食品、IP潮玩等），打造自有品牌。
• 中长期看，公司受益于零食市场规模增长与渠道占比提升，实现规模与盈利同步扩张。
• 2026年推进H股上市，拟实施50%中期分红计划。

投资建议： 上调2026-27年营业收入预测至644.81/745.0亿元，EPS预测至10.89/13.62元，新增28年预测。对应2026年估值18/14/12倍，维持增持评级。

风险提示： 开店进程不及预期、行业竞争加剧、港股上市不确定性。