债券周报20260322：一季度末，机构行为开始起变化

一、一季度末，各类机构买债特点

1. 配置盘力量偏强，基金和理财偏弱

   • 配置盘：大行增加5y以上国债配置；中小行增加30y国债和20y地方债配置；分红险驱动下3-5y二永债进入保险前五持仓。
   • 交易盘：券商符合季节性，明显缩久期，多配1y利率和二永、减持超长债；基金仍以信用票息为主，1y以内性价比有限，对1-5y信用和二永比例增加。
   • 银行理财：一季度规模增长较弱，直投和委外二级净买入规模均少增；结构上直投缩期限，降低1-3y中票排序，委外增加对政金债品种的利差挖掘。

2. 各类品种净买入分布

   • 10y国债：大行是主要净买入方，主要在1.8%上方配置；1.85%上方中小行逢高配置，1.85%下方转为止盈，是主要净卖出方。
   • 30y国债：中小行是主要净买入方，模式从1月的抢跑配置到2月以来在2.25%上方逢高配置；券商做空力量较强，是主要净卖出方。
   • 地方债：保险仍是主要买入力量、保持刚性配置需求；中小行的凸点挖掘主力期限从去年的7-10y向15-20y转移。
   • 存单：大行、中小行净买入强于往年，货币基金是主要卖出方。

3. 分机构分析

   • 银行：买长力量偏强，季末兑现利润压力不大，后续仍有配置需求。
   • 保险：开门红资金3月进入配置窗口，且配债进度不及去年、后续或仍有余力。
   • 基金：一季末至二季度通常迎来季节性的买债力量修复。
   • 理财：二季度有望迎来规模增长和配债旺季。
   • 券商：继续卖空30y国债，开始买入50y国债。

二、“固收+”赎回压力分析

1. 近期“固收+”赎回压力

   • 压力大于2025年11月和2026年1月，接近俄乌冲突时期。
   • 权益市场下跌拖累“固收+”产品业绩恶化，3月以来万得混合一级债基指数、二级债基指数、可转债基金指数、偏债混合基金指数分别下跌0.55%、1.48%、8.44%、2.01%。
   • 本周可转债基金指数今年以来累计收益转负，面临较大的赎回压力，对应可转债ETF规模快速收缩。

2. 赎回缓解关注点

   • 关注政策层维稳预期和工具使用。
   • 央行近期召开党委会议，维护股票平稳运行的诉求提前。
   • 央行创新一揽子金融政策支持资本市场平稳运行，包括证券、基金、保险公司“以券换券”的互换便利、股票回购、增持再贷款、汇金再贷款等。

三、债市策略

1. 短端：关注3~5y期限利差压缩

   • 1y杠杆套取息差的空间已被极度压缩，3-5y利差或持续压缩。
   • 存单供不应求的格局下，短期或在1.5-1.55%的区间低位波动，关注季末资金变化。

2. 长端：把握超跌后的机会

   • 10y国债：预计维持1.8%-1.85%窄区间波动，建议多看少动，存量资产继续持有，全年票息策略依然是主线；增量资金若10y继续上行可调边逐步加仓。
   • 30y国债：短期30-10y活跃券利差的核心波动区间或在40-50bp波动，交易盘关注30-10y利差走扩至50bp以上、季末券商平空、4月超长特别国债发行落地等时点的波段交易机会，配置盘在30y国债上行至2.3%以上可逐步介入。

3. 比价：关注4~5y国开、10y国开、20y地方债的利差挖掘价值。

四、利率债市场复盘

1. 资金面：央行OMO净投放，资金面均衡宽松。
2. 一级发行：国债、地方债净融资增加，政金债、同业存单净融资减少。
3. 基准变动：国债、国开债期限利差均走扩。

五、风险提示

• 油价大幅上行
• 流动性投放超预期收紧