2025年报点评：营收毛利暂承压，积极拿地补仓

园区综合开发2026年03月22日 推荐（维持）目标价：11元当前价：9.03元 招商蛇口（001979）2025年报点评 营收毛利暂承压，积极拿地补仓 事项： 华创证券研究所 ❖2025年公司实现营业收入1547.3亿元，同比下降13.53%；归母净利润10.24亿元，同比下降74.65%。 证券分析师：单戈邮箱：shange@hcyjs.com执业编号：S0360522110001 评论： ❖开发业务营收、毛利率均承压。1）公司2025年营收/归母净利同比下降13.5%/74.7%，主要受核心城市销售回款减少及存量项目结转规模收缩影响，开发业务营业收入同比-16.3%；我们根据T-2、T-1年销售拟合营收，预计2026年公司营业收入或同比-8.5%。2）分业务看，开发业务占营收85%，毛利率15.33%，较2024年下降0.25pcts；物业服务与资产运营业务分别占营收10.8%/4.6%，物业服务业务毛利率为10.6%，较2024年下降0.28pcts。3）本年度计提的资产减值损失合计为35.17亿元。 证券分析师：许常捷邮箱：xuchangjie@hcyjs.com执业编号：S0360525030002 证券分析师：杨航邮箱：yanghang@hcyjs.com执业编号：S0360525090001 ❖2025年销售金额同比-10.6%，积极在核心城市拿地补仓。1）2025年公司累计实现签约面积716万方，同比-23.5%；签约销售金额1960亿元，同比-10.6%。2）2025年公司累计获取43宗地块，总计容建面约440万平方米，总地价约938亿元。公司2025年投资强度达47.9%，核心10城贡献占比达90%，其中一线城市权益拿地金额占比约63%，杭州、成都、西安权益拿地金额占比18%，其他城市占比19%。 公司基本数据 总股本(万股)901,603.22已上市流通股(万股)841,358.35总市值(亿元)814.15流通市值(亿元)759.75资产负债率(%)67.52每股净资产(元)10.8312个月内最高/最低价10.92/8.51 ❖资产运营与物业服务营收双增，非开发业务占比达14%。1）2025年公司管理范围内全口径资产运营收入76.3亿元，同比上涨2.2%。全年新入市29个项目，新增经营面积约177万平方米，含12个公寓、8个集中商业、3个产业园。2）具体看，公司2025年集中商业运营收入19.6亿元，开业三年以上项目出租率93%，产业园运营收入13亿元，公寓运营收入14亿元，开业1年以上精品公寓出租率达93%；三项合计总经营建筑面积约827万方，在建及筹开项目总经营建筑面积约309万方。3）招商积余为公司旗下物业服务平台，全年实现营收192.7亿元，同比增长12.2%，归母净利润6.55亿元，同比下降22.1%，主要系处置个别项目影响所致。截至12月末，在管项目2473个，管理面积达3.77亿平方米。 ❖投资建议：公司高能级城市布局有望支撑销售兑现，2022年以来逆势扩表及核心城市深耕优势，随着滞重土储的不断消化以及后续前海项目进入开发，预计招商蛇口有望成为较早走出利润率低谷的公司之一。考虑到行业销量尚未企稳，我们调整26-28年公司eps预测分别为0.13、0.17、0.24元（27、28年预测前值为0.55、0.68元），且公司作为头部国央企的中长期价值，以及储备优质的前海项目，基于剩余收益模型，给予26年目标价11元，维持“推荐”评级。 相关研究报告 《招商蛇口（001979）2025年半年报点评：核心城市支撑销售，住宅开发毛利率回升》2025-09-04《招商蛇口（001979）2024年报点评：利润暂时承压，资产负债表明显改善》2025-03-20《招商蛇口（001979）2024年三季报点评：毛利率下滑，聚焦高质量土储》2024-11-01 ❖风险提示：产业、人口兑现不及预期，广义财政发力不足，拿地力度不及预期 附录：财务预测表 房地产及建筑建材组团队介绍 房地产及建筑建材组组长、首席分析师：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2022年加入华创证券研究所。 分析师：许常捷 同济大学建筑与土木工程硕士，2年地产研究经验，曾任职于华润置地，从事房地产投资（涉及住宅、租赁住房、商办综合体等），2022年加入华创证券研究所。 分析师：杨航 上海财经大学学士，浙江大学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所