- 2025年业绩表现：公司2025年营收增长3.2%至295.98亿元，归母净利润下降2.6%至29.36亿元，整体表现超预期。毛利率下降0.4 pcts至49.0%，管理+销售费用率下降0.6 pcts至36.5%，经营利润率提升0.4 pcts至13.2%，经营利润同比增长6.0%至38.98亿元。归母净利润下降主要受利息收入减少及实际税率提升影响。派息比率为50%，持续重视股东回报。
- 买入（维持）评级：基于2025年业绩超预期及2026年奥运营销、产品结构、渠道结构优化带来的增长潜力。
- 批发业务：2025年批发业务营收同比增长7%至128.65亿元，主要得益于专业渠道发货。直营业务同比下降4%至63.55亿元，公司继续关停整改低效店铺，截至2025年末直营/批发门店数量分别为1238/4853家。预计2026年专业渠道（受羽毛球业务带动）发货持续增长，直营/批发门店终端销售改善，新店型带来收入增量。
- 电商业务：2025年电商业务收入同比增长5.3%至87.43亿元。面对激烈竞争，电商平均折扣加深约1 pcts，库存周转天数维持健康水平。预计2026年电商业务仍有望保持快速增长。
- 产品端：2025年成人流水同比持平，跑步/综训/篮球/运动生活流水同比+10%/+5%/-19%/-9%。跑步品类延续快速增长，专业跑鞋总销量突破2600万双，超轻、赤兔、飞电三大系列销售突破1100万双。预计2026年超䨻胶囊科技推出将提升专业跑步势能。篮球品类营销投入持续，运动生活品类产品打造加大，户外品类及奥运荣耀系列丰富力度加大。
- 童装业务：2025年线下流水同比增长单双位数，门店数量较年初净增50家至1518家。公司持续优化产品结构，强化品牌推广，表现符合预期，经营稳健。预计2026年童装业务有望延续快速增长。
- 现金流与库存：2025年经营现金净流入48.52亿元，同比下降7.9%。库存较年初增加3.7%至26.94亿元，库存周转天数同比持平为64天，渠道库销比稳定在4个月，库存质量健康。
- 2026年展望：预计2026年营收同比增长高位数，归母净利润略有下降。收入增长主要来自奥运营销声量提升及产品/渠道结构优化。利润方面，毛利率预计保持稳定，奥运营销费用投入可能增加，实际税率下降等因素综合考虑，净利润略有下降。
- 盈利预测：预计2026~2028年归母净利润为28.57/32.50/37.06亿元，对应2026年PE为17倍，维持“买入”评级。
- 风险提示：消费环境波动，盈利能力提升速度不达预期，门店优化不及预期等。
