25Q4业绩再创新高，AI服务器、交换机有望持续贡献增长

核心观点与关键数据

业绩表现：工业富联2025年全年营收9028.9亿元，同比增长48.2%；归母净利润352.9亿元，同比增长52.0%；毛利率7.0%，净利率3.9%。25Q4单季营收2989.6亿元，同比增长73.0%；归母净利润128.0亿元，同比增长58.5%，创单季历史新高。

垂直整合与盈利能力提升：公司持续推进云计算领域液冷等关键零组件垂直整合，叠加费用率持续优化，盈利能力有望提升。

云计算业务高增：25全年云计算业务营收同比增长88.7%，其中云服务商业务营收同比增长超3倍。AI服务器技术积累与整合经验推动GPU与ASIC方案产品快速增长。

AI服务器（NV）增长逻辑：NV业务具备量利齐增逻辑。GB300放量贡献核心增量，VeraRubin有望于26H2量产。关键零部件&模组份额提升有望抬升单机柜盈利能力。

ASIC增长逻辑：ASIC需求持续释放，叠加定制化程度更高，有望助力云计算业务利润率提升。

交换机业务增长：25全年800G以上交换机营收同比增长13倍。公司深度布局CPO/NPO等新一代光互联技术，有望受益CPO交换机渗透。

消费电子业务支撑：精密机构件业务受益大客户新机热销，25年出货量实现双位数增长。26年大客户手机销量表现有望优于大盘，叠加26H2钛合金中框折叠屏发布，消电业务具备支撑。

投资建议与估值：维持“买入”评级。预计公司2026-28年归母净利润为667/885/1059亿元，对应PE估值15.6/11.8/9.8倍。

风险提示：AI需求不及预期；智能手机销量不及预期。