内生质效双升，外延精准赋能，26年改善可期

天味食品（603317.SH）调味发酵品Ⅱ 2026年03月13日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：何长天执业证书编号：S0740522030001Email：hect@zts.com.cn分析师：赖思琪执业证书编号：S0740525090001Email：laisq@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)1,064.71流通股本(百万股)1,064.71市价(元)12.15市值(百万元)12,936.28流通市值(百万元)12,936.28 事件：2025年公司实现收入34.49亿元，同比下降0.79%；实现归母净利润5.70亿元，同比下降8.79%；实现扣非后归母净利润5.08亿元，同比下降10.22%。2025Q4公司实现收入10.38亿元，同比下降6.69%；实现归母净利润1.78亿元，同比下降7.65%；实现扣非后归母净利润1.51亿元，同比下降14.79%。 2025年东部、南部持续渗透，线上渠道延续高增。分渠道看，2025年线下、线上分别实现收入25.07、9.36亿元，同比分别-12.76%、+56.91%；Q4线下、线上分别实现收入7.43、3.05亿元，同比分别-17.99%、+50.39%。分品类看，2025年火锅调料、菜谱式调料、香肠腊肉调料、其他分别实现收入12.29、17.67、2.88、1.59亿元，同比分别-2.87%、-0.2%、-12.52%、+50.88%；Q4火锅调料、菜谱式调料、香肠腊肉调料、其他分别实现收入4.22、4.28、1.30、0.68亿元，同比分别-10.39%、-14.14%、+18.16%、+130.24%。分地区看，2025年东部、南部、西部、北部、中部分别实现收入9.12、3.68、11.56、2.48、7.58亿元，同比分别+30.69%、+8.73%、-8.69%、-5.56%、-16.19%；Q4东部、南部、西部、北部、中部分别实现收入2.66、1.23、3.41、0.91、2.26亿元，同比分别+20.21%、+17.18%、-18.72%、+11.22%、-19.40%。2025年公司经销商净增加346家至3363家。 股价与行业-市场走势对比 毛利率提升，销售费用率上升拖累净利率。2025年公司毛利率同比提升0.89个pct至40.67%，其中Q4毛利率同比上升2.68个pct至43.52%。2025年公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.24、-0.47、+0.05、+0.15个pct至14.22%、4.87%、1.08%、-0.02%；Q4销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.23、-1.10、+0.83、+0.12个pct至15.55%、3.73%、1.10%、0.01%。综合来看，2025年公司归母净利率同比下降1.45个pct至16.52%；其中Q4归母净利率同比下降0.18个pct至17.11%。 相关报告 1、《Q3收入快速增长，外延发展再下一城》2025-11-012、《Q2经营反弹，盈利能力修复》2025-08-283、《激励目标达成，利润弹性释放》2025-04-01 盈利预测：2026年，公司坚持内生与外延并举的发展路径，C端零售业务巩固基本盘、孵化新的战略大单品，B端定制业务聚焦高价值客户实现品类突破，国际业务完成核心市场渠道布局与本土化落地，外延方面以完善产业生态布局为目标，探索海外品牌合作新路径。根据最新年报，考虑到内生业务逐步优化，原料成本下行及工厂智能化将推动利润提升，我们预计公司2026-2028年收入分别为38.20、41.76、44.93亿元（2026-2027前值为38.89、41.65亿元），同比增长11%、9%、8%，归母净利润分别为6.54、7.34、7.98亿元（2026-2027前值为6.46、7.02亿元），同比增长15%、12%、9%，EPS分别为0.61、0.69、0.75元，对应PE为19.8倍、17.6倍、16.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济增速放缓；食品安全风险；市场竞争恶化带来促销超预期；原材料价格波动风险；研报信息更新不及时的风险 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。