2025Q4点评：广告业务增长亮眼，公司加大AI投入力度

优于大市 2025Q4点评：广告业务增长亮眼，公司加大AI投入力度 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 传媒·数字媒体 本季度收入增长亮眼：本季度公司实现营业收入83.21亿元，同比+8%，分拆看，1）增值服务收入33亿元，同比+6%，收入增长稳健，大会员数量超2530万，我们测算同比+13%，充电业务快速增长，同比增速超100%；2）广告业务收入30亿元，同比+27%，主要由于潜力广告库存释放，除信息流场景外，搜索、PC大屏、小程序等场景广告消耗同比增长超60%，部分超200%，广告eCPM在技术升级带动下持续提升，Q4前五大广告投放行业分别为游戏、数码家电、网服、电商、汽车，Q4广告主要受益于AI应用竞争和即时零售大战带来的增量投放需求；3）游戏收入15亿元，同比-14%，主要受去年同期三谋高基数影响，此外，自研买断制游戏《逃离鸭科夫》2025年10月上线首三周销量破300万份，跻身国内年度最畅销单机游戏，位列历史第三，目前正开发主机及移动版，持续挖掘IP潜力；3）IP衍生品及其他收入4.8亿元，同比+3%。 证券分析师：张伦可证券分析师：王颖婕0755-819826510755-81983057zhanglunke@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnS0980521120004S0980525020001 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价197.60港元总市值/流通市值83157/67408百万港元52周最高价/最低价285.60/113.60港元近3个月日均成交额990.77百万港元 公司利润：公司经调整净利润8.8亿元，经调净利率11%，与去年同期相比提升5pct。公司经调经营利润8.4亿，经调经营利润率从6%升至10%。经调净利高于经调整OP，部分归因于投资公允价值变动带来的收益。公司毛利率37%，同比提升1pct，主要由于；销售费率/研发费率/管理费率分别为13.6%/11.9%/6.3%，同比-2.4pct/-0.8pct/-0.2pct，主要由于广告收入快速增长带来的经营杠杆释放，我们测算广告收入增加1亿，对应OP增加约0.5亿。值得一提的是，公司管理层表示全年将一部分增量利润投入AI，主要投入方向为提升创作者产能以及优化内容推荐效率，我们测算AI投入将导致2026年利润下降5-10亿。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《哔哩哔哩-W（09626.HK）-游戏大年及AI应用推广有望助力公司26年广告收入与利润高增长》——2026-02-11《哔哩哔哩-W（09626.HK）-跨越盈利拐点，AI应用与游戏品类扩张加速商业化价值释放》——2026-02-10《哔哩哔哩-W（09626.HK）-25年三季报点评：广告增速表现优异，盈利能力持续改善》——2025-11-20《哔哩哔哩-W（09626.HK）-25年中报点评：广告保持高增速，商业化持续提升》——2025-08-31《哔哩哔哩-W（09626.HK）-25年一季报点评：广告与游戏拉动盈利能力改善，持续看好商业化潜力》——2025-05-26 股东回报：本季度公司回购1470万美元股票，从2024年11月起共回购1.31亿美金股票，剩余回购额度仍有约7000万美金。 投资建议：维持“优于大市”评级。B站广告业务持续受益于潜在库存释放和游戏、AI应用等行业需求持续提升，我们调整2026-2027年公司收入至337/373亿元，调整幅度为+3.2%/+2.2%，新增2028年收入412亿元；调整2026-2027年公司经调净利分别为33/42亿元，调整幅度为-3%/-8%，主要由于公司在AI领域加大投入CAPEX、招徕优秀人才，新增2028年经调净利53亿元。目前公司对应26年PE约为24x，维持“优于大市”评级。 风险提示：公司组织架构调整带来的经营不确定性，宏观经济系统性风险等。 整体表现 本季度公司实现营业收入83.21亿元，同比+8%，分拆看，1）增值服务收入33亿元，同比+6%，收入增长稳健，大会员数量超2530万，我们测算同比+13%，充电业务快速增长，同比增速超100%；2）广告业务收入30亿元，同比+27%，主要由于潜力广告库存释放，除信息流场景外，搜索、PC大屏、小程序等场景广告消耗同比增长超60%，部分超200%，广告eCPM在技术升级带动下持续提升，Q4前五大广告投放行业分别为游戏、数码家电、网服、电商、汽车，Q4广告主要受益于AI应用竞争和即时零售大战带来的增量投放需求；3）游戏收入15亿元，同比-14%，主要受去年同期三谋高基数影响，此外，自研买断制游戏《逃离鸭科夫》2025年10月上线首三周销量破300万份，跻身国内年度最畅销单机游戏，位列历史第三，目前正开发主机及移动版，持续挖掘IP潜力；3）IP衍生品及其他收入4.8亿元，同比+3%。 公司经调整净利润8.8亿元，经调净利率11%，与去年同期相比提升5pct。公司经调经营利润8.4亿，经调经营利润率从6%升至10%。经调净利高于经调整OP，部分归因于投资公允价值变动带来的收益。公司毛利率37%，同比提升1pct，主要 由 于 ； 销 售 费 率/研 发 费 率/管 理 费 率 分 别 为13.6%/11.9%/6.3%， 同 比-2.4pct/-0.8pct/-0.2pct，主要由于广告收入快速增长带来的经营杠杆释放，我们测算广告收入增加1亿，对应OP增加约0.5亿。值得一提的是，公司管理层表示全年将一部分增量利润投入AI，主要投入方向为提升创作者产能以及优化内容推荐效率，我们测算AI投入将导致2026年利润下降5-10亿。 运营数据看，本季度DAU1.13亿，yoy+10%，MAU3.66亿，yoy+8%，人均使用时长107min，yoy+8%，社区生态持续健康发展。 股东回报看，本季度公司回购1470万美元股票，从2024年11月起共回购1.31亿美金股票，剩余回购额度仍有约7000万美金。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：维持“优于大市”评级 B站广告业务持续受益于潜在库存释放和游戏、AI应用等行业需求持续提升，我们调整2026-2027年公司收入至337/373亿元，调整幅度为+3.2%/+2.2%，新增2028年收入412亿元；调整2026-2027年公司经调净利分别为33/42亿元，调整幅度为-3%/-8%，主要由于公司在AI领域加大投入CAPEX、招徕优秀人才，新增2028年经调净利53亿元。目前公司对应26年PE约为24x，维持“优于大市”评级。 风险提示 公司组织架构调整带来的经营不确定性；电商行业竞争格局恶化的风险等。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032