高质量增长延续，AI+供应链全面赋能健康服务

高质量增长延续，AI+供应链全面赋能健康服务 glmszqdatemark2026年03月09日 推荐维持评级当前价格：49.18港元 事件：京东健康发布2025年业绩。公司2025年实现营业收入734.4亿元，同比增长26.3%；分业务来看，2025年公司商品收入同比增长24.8%至608.85亿元，服务收入同比增长34.1%至125.57亿元。公司毛利率上升1.9pct至24.8%，主要受益于高毛利服务收入占比提升及商品结构优化；年度盈利53.7亿元，同比增长29.1%，Non-IFRS净利润达到65.3亿元，同比增长36.3%，创历史新高。运营数据：截至2025年12月31日，过去12个月的年度活跃用户数量为2.18亿，较2024年12月31日的1.84亿净增3410万人。 商品收入：新药首发优势凸显，供应链与品类驱动稳健增长。2025年，公司商品收入为608.85亿元，同比增长24.8%，占总营收的82.9%。增长主要来源于活跃用户数量增加、药品和健康产品线上渗透率提升及产品品类更丰富。公司深化药企合作，新特药及创新疗法持续首发，25年首发超100款新药，较24年的30余款显著提升，不断扩大公司在“新药全网首发第一站”的地位。 分析师孔蓉执业证书：S0590525110014邮箱：kongrong@glms.com.cn 服务收入：平台广告主数量增长，数字化营销服务快速放量。2025年，公司服务收入为125.57亿元，同比增长34.1%，占比17.1%。增长来源于平台广告主数量增加驱动公司数字化营销服务费增加。 分析师曹睿执业证书：S0590525110018邮箱：caorui@glms.com.cn 全渠道与即时零售：AI赋能服务闭环，医保覆盖与线下门店稳步扩张。2025年，京东健康以行业领先的自营供应链为基础，通过AI赋能，推动“医-检-诊-药”全场景健康服务闭环，实现院内外一体化、线上线下融合。即时零售业务方面，公司线上医保结算服务范围扩展至29个重点城市。截至25年底，公司已开设超300家自营药房门店，通过与即时零售业务连接形成差异化供给。 盈利能力优化：毛利率稳步提升，费用结构持续优化。2025年，公司毛利率提升至24.8 %，主要受益于高毛利服务收入占比提升及商品结构优化。费用端，履约费用率维持在10.4%；销售费用率为5.2%，主要系推广及广告开支增加及由京东集团提供的技术和流量支持服务的开支增加；一般及行政费用率大幅优化至1.6%，主要系股份支付开支减少；研发费用率略降至2.2%。未来随着技术赋能降本增效，利润释放空间可期。 相关研究 1．京东健康（6618.HK）2025年三季报点评：营收增长逐季攀升，医保与AI双轮驱动增长-2025/11/18 投资建议：医药电商龙头优势持续强化，高毛利结构优化+费用效率提升，线上医保与AI服务规模化落地，共同打开中长期增长与盈利空间。我们预计公司2026-2028年收入预测为856/980/1081亿元，经调整净利润为66/76/84亿元，当前股价对应经调整PE分别为21/18/17倍。维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济的不确定性；互联网医疗政策收紧；处方药销售不及预期；行业竞争加剧。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室