中烟香港25年归母净利148卷烟出口业务模式优化中金轻工零售美妆

公司2025年业绩符合预期，收入145.8亿港元（同比+11.5%），归母净利润9.8亿港元（同比+14.8%）。核心观点如下：

1. 业务分部表现：

   • 烟叶进出口：烟叶出口收入同增20.4%（销量/均价同增3.1%/16.8%），烟叶进口收入同增15.6%（均价同增16.8%）。
   • 卷烟出口：收入同增5.9%（发运节奏拖缓导致量降3.3%，均价同增9.6%）。
   • 巴西业务：收入/销量同降21%/4.2%，均价同降17.6%。
   • 新型烟草：收入同降52.4%，短期承压。

2. 盈利能力提升：

   • 2H25毛利率同增2.9ppt至12.4%，其中卷烟出口毛利率创历史新高（21.4%），主因自营规模扩大、品规组合优化等。
   • 烟叶进口/烟叶出口毛利率同增1.9ppt/2.2ppt。
   • 费用端，管理/财务费用率分别同比+0.3ppt/-0.3ppt。
   • 2H25归母净利率达6.4%，同增1.6ppt。

3. 内生与外延展望：

   • 内生：公司通过卷烟出口业务优化、烟叶出口客户拓展及雪茄独家经销等，内生业务质量及范围逐步扩大，成长动能充足。
   • 外延：作为中烟海外独家资本运作平台，有望通过全球产业链整合强化竞争力。

4. 盈利预测与估值：

   • 考虑价格周期及发运节奏不确定性，下调2026年归母净利预测至10.4亿港元（-5%），上调2027年预测至13.2亿港元（+8%）。
   • 当前股价对应2026/27年26/20倍P/E，维持跑赢行业评级及目标价43港元（对应29/23倍P/E），上行空间12%。