浙商轻工史凡可中烟香港25A点评烟叶卷烟出口盈利能力显著增强看好26

25年实现收入145.8亿港元（同比+11.5%），归母净利润9.8亿港元（+14.8%），全年盈利能力稳定提升。拆分看，25H1/H2收入分别+18.5%/-2.5%，主要受烟叶进口业务发货节奏波动影响。派发末期股息每股0.33港元，全年股息合计每股0.52港元（+13%）。

#分业务表现： 1）烟叶进口：收入95.38亿港元（+15.6%），销量11.1万吨（微降1%），毛利率8.1%（-1.9pct），收入增长主要来自价格提升，毛利率下降因自中烟巴西采购成本上升。 2）烟叶出口：收入24.81亿港元（+20.4%），销量8.61万吨（+3.1%），量价齐升，毛利率6.31%（+2.2pct），环比持续向上，系定价策略调整拉动（从加价1-4%改为不低于1-4%）。 3）卷烟出口：收入16.66亿港元（+5.9%），销量32.28亿支（-3.3%），毛利率22.84%（+5.2pct），得益于自营渠道拓展、品规组合优化。节前公告免税市场供应链变化，预期26H2毛利率显著提升。 4）巴西业务：收入8.29亿港元（-21.0%），销量3.03万吨（-4.2%），下半年降幅收窄，毛利率提高至19.36%（+1.8pct），主要因烟叶副产品占比提升。 5）新型烟草：受地缘政治影响，收入0.64亿港元（-52.5%）。

#研究结论： 中烟香港烟叶&卷烟出口盈利能力显著增强，看好26年继续抬升，推荐评级。公司将持续内生增长与外延拓展双轮驱动，加速全球布局。聚焦卷烟业务盈利提升，深化供应链协同，加大中国雪茄推广。作为中烟集团唯一国际业务平台，长期具备整合空间。