新乳业：低温奶优势乳企，鲜战略引领升级
新乳业背靠新希望集团，通过并购整合完成全国化布局，发展路径从外延并购驱动转向内生增长，明确从外延并购转向内生增长，并明确净利率翻倍目标。公司坚守“鲜”战略，低温奶占比持续提升，收入和盈利能力持续提升。2024年公司收入达到107亿元，2019-2024年营业收入复合增长率达13.45%，净利润复合增长率达17.15%，公司净利率则从2019年的4.43%稳步提升至2024年的5.15%。
低温奶行业：我国液奶零售额超3000亿，低温奶市场规模达897亿，渗透率加速提升。低温奶采用巴氏杀菌或超短时热处理技术，能最大程度保留乳品天然风味，且在乳铁蛋白、免疫球蛋白等保留率高出常温奶30-50个百分点，契合了消费者营养、功能与风味的需求。疫后消费者健康意识提升，叠加大量优质低价奶源出现，我国低温奶渗透率加速提升。预计2025-2029年复合增长率7.2%，至2029年，中国低温奶市场将达到1259亿元，其在液奶市场占比也将提升至32%。
潜在看点：新乳业低温差异化竞争，子品牌区域化运营，盈利提升潜力充分。公司不断升级“鲜战略”，创新摸索出低温奶差异化竞争模式，2023年起在乳业大盘承压背景下，新乳业低温奶逆势增长，整体收入表现优于大盘；而在结构升级及精细化管理带动下，公司净利率提升亮眼，从2019年的4.43%提升至2024年的5.15%，2025H1加速提升1.7pcts至7.40%。
产品：公司坚持以“新鲜”为核心竞争力，构建“鲜酸双强”产品矩阵，持续孵化大单品。新品是子公司的重要考核品项，公司新品收入贡献率由2021年10%提升至2025年Q1的13%，2025年单三季度新品收入占比创年内新高。低温鲜奶：鲜奶的功能性和粘性更强，也更考验乳企对品质和品牌的运营。低温酸奶：酸奶更偏风味化，口感的迭代与风味更易差异化。
渠道：公司鲜立方战略驱动下，以DTC（直接面向消费者）渠道为核心增长引擎，用“高毛利产品”绑定“高黏性渠道”，同时积极对接山姆、盒马等高势能新渠道，充分把握每一轮渠道红利。DTC渠道包括订奶入户、电商、自主征订等，通过“鲜活go”小程序、社区形象店及及时响应配送服务，与消费者建立强连接和高互动，构建私域流量池，实现“近场化”触达，用户复购率居行业前列。山姆、盒马等渠道收入同比增长约50%，成为驱动公司增长的新动力。
财务分析：2024年公司资产负债率64.61%、其中有息负债率54.34%，在同类公司中处于较高水平，但近三年处于下降趋势，短期借款、长期借款与应付债券同步优化，表明公司从“并购驱动负债扩张”到“内生增长驱动财务健康”的战略转型初见成效。2024年新乳业的流动比率为0.54、速动比率0.32、权益乘数2.83。
盈利预测：预计未来3年营收111.17/117.89/124.32亿元，同比+4.24%/6.04%/5.46%，毛利率28.60%/28.73%/28.95%，毛利31.79/33.87/35.99亿元，同比+5.10%/6.53%/6.26%。费用率：预计2025年销售费用率同比小幅上行。随着原奶供需拐点到来，行业价格竞争有望趋缓，预计2026至2027年销售费用率有望企稳降低；而管理费用率在规模效应下有望延续下行趋势。
估值与投资建议：考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。绝对估值：19.43-23.87元。相对估值：24-25元。综合以上分析，参考相对估值法，我们认为公司股票合理估值区间在24-25元之间，对应26年PE约24-25X，相对于公司目前股价25%-30%溢价空间。首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险提示：行业竞争加剧、低温品类推广不及预期、原材料及物流成本压力、产品质量与食品安全等。
