商社板块2026年度策略报告：内需看好高端消费顺周期，出海关注龙头α

核心观点

服务消费复苏是当前经济带动作用更大的原因，其弹性大、见效快、风险低，且是拉动就业的重要载体。服务业占比提升是主要发达国家普遍现象，我国服务型消费仍有较大提升空间，政策核心抓手包括养老、家居、文娱类。

关键数据和研究结论

• 出行链：出行量复苏明确，但人均消费暂未同步，仍处于修复初期阶段。政策密集出台促文旅消费，景区业绩分化，建议关注区域资源稀缺、业态创新能力强的头部景区。
• 高端消费：实际需求改善+供给相对稀缺+政策效果强，涨价预期较强，估值+业绩双驱动。重点推荐免税、黄金珠宝行业。
• 性价比消费：需求边际改善不明确，供给不稀缺，政策效果分散。寻找竞争格局改善的细分行业龙头，重点推荐茶饮、性价比餐饮、商超百货调改。
• 逆周期消费：教育需求刚性，职业教育和公考景气度稳中有升，供给龙头格局清晰，线下成本显著降低，资本开支回报率显著提升。重点推荐职业教育、公考、K12行业。
• 出海：出口是稳定器，实际需求好于市场预期，预计2026年依然为业绩驱动。持续推荐具备Alpha，品类受益性价比消费的跨境电商公司。服务餐饮、黄金珠宝出海有望成为2026年亮点。
• 商超百货专业零售：关注具备变革属性的α机会。新型商超模式在中国大地不断涌现，胖东来模式、Costco模式、奥乐齐模式快速发展。调改进入深水期，竞争加剧，进入业绩兑现阶段。
• 跨境电商&品牌出海：关注美国降息催化后地产链消费弹性。通胀相对稳定，叠加降息催化，可选品类增速出现回暖迹象。建议关注终端回暖趋势带动的补库订单转好。
• 教育：持续关注AI+落地方向。供需失衡令就业市场承压显著，公务员、央国企等稳定的职业选择更受青睐。中期（5-10年）公考人群增加确定性较高。建议聚焦业绩稳健且AI应用落地明确的标的。

2026年乐观逻辑

• 资产端掣肘减弱：地产逐步接近中期底部，资产波动对居民消费的影响减轻。
• 收入端支撑增强：2026年企业利润改善有望向居民收入端传导，居民内生消费动力进一步提升。
• 政策加持：叠加政策持续支持（消费券、供给侧准入门槛放宽、增加假期等），服务消费将成为2026年消费增长的重要支撑。