一、持续看好AI产业链，继续看好AI核心算力硬件
1.1 云厂商高CAPEX有望具有高持续性，“neocloud”关注后续订单实际落地
北美四大云厂商（微软、谷歌、Meta、亚马逊）资本开支持续增长，并对未来资本支出展望积极。2025Q3资本开支合计达到973亿美元，同比增长65%。虽然CAPEX增速高于EBITDA增速，但CAPEX/EBITDA比例仍具提升空间。云厂商收入与利润持续增长，EBITDA同比增长17%。未来企业客户AI需求有望带动云厂商AI云收入增长，Meta有望通过AI提升广告推荐效果，谷歌搜索也有望受益AI。AI也有望帮助云厂商实现降本增效，进一步扩大资本开支空间。Oracle、Coreweave等“neocloud”厂商目前CAPEX占EBITDA比例较大，未来高强度资本开支需要外部融资支持，相关厂商未来资本开支以及硬件订单落地情况需要持续跟踪。OpenAI与大量硬件厂商达成合作，关注未来OpenAI营收实际增速以及宏观融资环境变化。
1.2 算力高需求有望持续，ASIC有望迎来更高速增长
预计2026年全球主要CSP资本支出将同比增长40%，达到6000亿美元以上。2026年全球AI Server出货量将年增20%以上，占整体Server比重上升至17%。AI推理需增长迅速，带动云厂商所需要处理的token数量快速增长。模型推理对于更具性价比的算力需求持续增长。低成本算力需求持续提升，有望带动ASIC迎来高于行业平均增速的更快速增长。2025~2029年ASIC行业市场CAGR有望达到54%。博通、天弘科技、以太网交换机企业等有望充分受益ASIC行业未来的高速增长。
1.3 AI PCB量增价升，核心受益公司业绩高增长
1.3.1 AI PCB持续技术升级
AI服务器、交换机及光模块对PCB持续提出新要求，材料方面不断升级，从M7-M8-M9，技术方面如高多层-HDI。AI PCB技术迭代趋势包括引入正交背板和采用CoWoP封装技术。
1.3.2 竞争格局恶化？“恶化预期”≠“真实恶化”，重点仍是需求趋势
PCB行业竞争格局恶化是制造业普遍现象，但程度可控，对供应商的盈利不会产生断崖式负面影响。判断行业投资趋势的关键在于需求的变化趋势。
1.3.3 估值太高？估值没有绝对的高低，重点还是边际趋势
PCB板块估值持续拔升，达到相对高位，但核心标的PEG水平低于5G PCB核心标的的PEG水平，且盈利水平在快速拔升。AI覆铜板/PCB重点公司：生益科技、胜宏科技、沪电股份、深南电路、鹏鼎控股、生益电子、景旺电子、东山精密、建滔积层板、方正科技。
二、存储扩产周期叠加自主可控加速，看好半导体设备产业链
2.1 AI拉动存储需求激增，两存积极扩产有望拉动刻蚀、薄膜设备需求爆发
2026年海外存储产能预订已趋于饱和，叠加先进芯片及设备出口管制影响，全球存储市场供需格局持续趋紧。国内存储芯片存在15%-20%的市场缺口，国产化空间巨大。长鑫存储、长江存储积极扩产，将直接带动国产设备在核心制程环节的份额提升。3D NAND技术迭代显著拉动了上游相关设备的需求，其市场预计未来将快速扩容。高深宽比刻蚀与先进薄膜沉积设备有望成为本轮技术周期的核心受益环节。
2.2 地缘政治持续收紧，光刻机产业链有望迎来“奇点”时刻
海外制裁加剧致供给收窄，设备国产化逻辑由“可选”转向“必选”。2025年上半年中国自荷兰半导体设备进口额同比下降27%。国内光刻机及零部件企业取得显著进展，国产光刻机在整机与核心零部件环节的迭代正在加速。超精密光学部件国产化任重道远，技术差距客观存在，高端领域仍处于追赶期。
2.3 半导体设备零组件：有望迎来需求复苏+国产替代加速
国内半导体设备公司收入及盈利高速增长，国产替代持续推进。国内半导体设备国产化进程呈现显著的结构性分化，国产化率在28nm及以上成熟制程已基本实现80%以上，但在14nm以下先进制程的渗透率仅为10%左右。国内半导体设备零组件厂商也正在延续海外龙头的成长路径，丰富产品品类和拓宽下游应用领域已获得更大的成长空间。推荐关注设备零组件板块机械类以及气/液/真空类的优质厂商，江丰电子、正帆科技、富创精密、新莱应材、华亚智能。
三、半导体：看好AI算力、先进制程扩产及存储产业链
3.1 看好AI基础设施建设带动26年国产算力业绩爆发
算力需求持续强劲，海外云厂商面向AI及云业务领域持续加大资源投入。国内云厂商资本开支尚有较大提升空间，国产AI芯片厂商进展加速，形成通用GPU、ASIC等多元竞争格局，迎来发展新机遇。
3.2 半导体代工：稼动率持续走高，看好未来先进制程扩产
全球半导体景气度回升，2025年上半年全球半导体市场规模为3460亿美元，同比增长19%。12寸晶圆厂设备支出持续走高，存储新一轮扩产周期在即。2026年全球晶圆代工行业市场规模将同比增长19%，中国大陆仍有较大替代空间。半导体代工重点公司：中芯国际、华虹半导体、晶合集成。
3.3 看好AI驱动的存储大周期
存储器是半导体中仅次于逻辑的第二大细分市场，其历史表现与整个半导体周期走势一致，但波动性大于整个行业，大市场与强周期属性并存。本轮周期的重要驱动因子是AI，是需求端爆发驱动的大周期。AI大模型类型和机制转变正产生大量数据存储需求，大模型推理的成本以指数级别下降，KV Cache或将成为大模型推理优化的关键突破。AI驱动存储需求快速攀升，存储原厂资本开支还未进入扩张周期。HBM规格迭代量级齐升，加剧对传统DRAM需求的挤压。AI芯片HBM用量与规格持续提升，DRAM产能挤压进一步加剧。
四、C端落地场景持续拓展，看好苹果链及智能眼镜为主的端侧应用
4.1 大模型调用量高速增长，终端落地具有广阔前景
全球AI大模型调用量正经历高速增长，行业已进入规模化应用爆发期。大模型调用量有望延续当前的高速增长曲线，AI正从技术探索全面迈向大规模生产力赋能的新阶段。全球手机、PC和其他便携终端数量已达到数十亿台，大模型及端侧AI在终端的落地具有极其广阔的前景。
4.2、智能手机/PC：AI渗透率持续抬升，有望提供定制化AI功能
全球智能手机、PC行业景气度回暖，出货量有所升高。苹果的AI战略与其整体产品哲学一致：以硬件为本、端侧优先、强隐私保护。手机/PC端侧升级算力+运行内存提升是主逻辑，带动PCB板、散热、电池、声学、光学迭代，迎来硬件AI大创新。安卓系手机厂商纷纷紧随苹果步伐推出AI手机新品，有望加快手机换机节奏。
4.3、智能可穿戴：AI/AR眼镜进入密集发新期，光学为价值量最高环节
全球AI智能眼镜出货量即将迎来爆发式增长，2024全年出货量达153万台，2025年预计将达700万台，同比增长358%，并有望在2030年达到9000万台，6年CAGR达97%。AI眼镜作为下一代人机交互的关键载体，正迎来新一轮的技术迭代与生态布局。AI智能眼镜的硬件发展经历三个阶段：无摄像头智能眼镜（AI眼镜）、带摄像头智能眼镜（AI眼镜）、带显示屏智能眼镜（AR眼镜）。SoC、电池、光学、组装等增量环节或有望受益。
五、投资建议
2026年AI算力需求有望持续强劲，看好AI覆铜板/PCB及核心算力硬件、半导体设备、国产算力、存储涨价及AI端侧硬件受益产业链。
六、风险提示
大模型升级变缓，CSP厂商AI资本开支低于预期；AI落地应用不达预期；存储芯片扩产慢于预期；AI智能眼镜发展低于预期；存储芯片涨价，影响消费电子销量的风险；苹果iPhong销量不达预期风险；半导体库存去化慢于预期；出口政策变化风险；电子行业竞争加剧风险。
