兼评12月PMI数据和2026年“两新”政策：基于DID模型理解为何消费品以旧换新略退坡

消费品以旧换新政策调整

• 2026年政策更注重精准性和质量，引导产业高端化、绿色化发展。
• 资金规模或从2025年的3200亿元降至2500亿元（四批均为625亿元）。
• 以旧换新对社零的边际拉动倍数从2024年的2.3倍降至2025年的约1.9倍，预计2026年社零增速中枢温和回落。
• 商品消费补贴减少部分可能通过服务消费券（规模300-500亿元）或其他形式弥补。

制造业PMI重回荣枯线以上

• 12月制造业PMI为50.1%，环比改善0.9个百分点，主要受工作日数增加和增量政策见效推动。
• 生产端（51.7%）和新订单端（50.8%）均显著改善，但地产链等行业仍低于临界点。
• 工业原材料价格分化，预计12月PPI同比回升至-1.8%。
• 大中型企业景气度回暖（大型PMI+1.5%，中型PMI+0.9%），但BCI指数转弱（49.8%）。

非制造业PMI小幅回升

• 建筑业PMI改善至52.8%，受益于南方暖冬、政策性金融工具落地及央地开门红诉求。
• 服务业PMI回升至49.7%，电信、金融等行业景气度高，零售、餐饮承压。

2025年GDP预计达5.0%，扩内需政策提前落地

• 基于生产法测算，2025年Q4 GDP同比约4.4%，全年有望实现5.0%目标。
• “两新”“两重”等政策提前实施，2026年Q1 GDP增速或边际改善，“开门红”成色待观察。

风险提示

• 政策变化超预期；美国经济衰退拖累国内出口。