农林牧渔行业2026年度投资策略：生猪开启去化周期、肉牛景气反转上行

核心观点

• 生猪行业：进入“成本竞争新格局”，政策调控弱周期、强分化，2025行业整体微利、龙头强者恒强。能繁母猪产能处于合理偏高区间，政策引导调减与降重，价格波动幅度趋弱，成本领先与生物安全能力成为估值与盈利的核心变量。重点关注企业盈利能力与成本控制能力。推荐牧原股份、温氏股份、立华股份。
• 肉牛行业：供给深度出清孕育大周期。国内肉牛养殖高度分散，类似2019年前的生猪行业，在长期深度亏损下产能超调风险显著。2024年牛肉价格跌至近5年最低，活牛价格跌至近10年最低水平。2024年11月单头亏损达1600元以上，导致行业加速淘汰母牛和减少补栏。母牛PSY仅1，预计2026年牛肉供给将显著减少。建议关注优然牧业、福成股份。
• 食用菌：行业产能理性回归，龙头巩固格局。冬虫夏草人工培育进入业绩释放期，打开第二成长曲线。传统单品（如金针菇）产能过剩缓解，CR5稳定；虫草投资加速且已有项目验证高盈利能力。

生猪行业

• 价格预期：2025年生猪价格整体呈“高位开年、二季度弱稳、三季度明显下行并在10月创年内低点”的下行格局，全年中枢显著低于2024年。供给端惯性释放与规模化出栏加速、能繁母猪处于绿色合理区间上限并且生产效率改善，叠加二次育肥与出栏体重的阶段性变化和政策对体重与二育的调控，使淡季供给压力在二、三季度集中兑现，而需求端季节性偏弱未能形成有效对冲。
• 供应变化：能繁母猪存栏对应10个月之后生猪出栏，2024年5月~12月存栏增加，2025年1月~6月稳产，2025年7月~10月持续环降。
• 供应佐证：饲料销量（涌益母猪料销量2025年9月达到年内高点，10月环比下降）、养殖利润（自繁自养盈利，外购仔猪利润波动，2025年9月后自繁自养开始出现亏损）、母猪补栏（二元母猪价格2025年12月11日当周均价1546.00元/头，同比变化-4.5%）、MSY高位运行（2024年农业农村部将能繁母猪保有量目标由4100万头调减到3900万头，窝均健仔数震荡提升）。
• 猪肉供给：2025年前三季度，全国生猪出栏52992万头，同比增加962万头，增长1.8%；新生仔猪数量持续高于上年同期，2025年10月创下新高，按照时间推算，2026年4月前，商品猪出栏压力较大；2025年前三季度，全国猪肉产量为4368万吨，同比增长3.0%。
• 饲料成本：2024年玉米豆粕价格同比显著下降，玉米2025年价格同比进一步下降。今年以来养殖成本整体呈现下行趋势，规模化和外购仔猪养殖成本12月11日当周分别为12.40元/公斤和13.31元/公斤。
• 养殖利润：2025年以来，尽管生猪绝对价格不高，但猪粮比价在近几年中一直处于高位，养殖利润较好。2025年7月后，猪价旺季不旺，猪粮比价跌至近几年同期最低，跌破5.0，养殖利润恶化。2025年Q3产能开始去化，按照十个月兑现周期推算，26Q3出栏压力开始下降。
• 屠宰量与冻品库存：2025年10月, 全国规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量3834.12万头,环比增长7.0%,连续4个月环比增长,为今年以来最高屠宰量；2025年1-10月, 全国规模以上生猪定点屠宰企业累计屠宰量为32289万头,增幅为19.6%。2025年规上定点屠宰企业屠宰量再创新高。2024年下半年冻品库存持续走低，2025年8月后，生猪出栏增加，被动入库变多，冻品库存持续上升，已至同期高位。
• 资产负债率：行业资产负债率不断提高，2023Q3为68.3%，2025Q3持续修复至58.1%，有所改善，但仍旧保持高位，且随着2025Q4养殖利润显著恶化，后续负债率或有提升。
• 猪价对CPI影响：猪价自周期性较强，对CPI有明显影响。今年以来CPI同比偏弱，猪肉项在下半年对CPI带来压力。2025年CPI全年维持低位、阶段性转负、年内后段温和回升但中枢仍“近零”。
• 体重下降：积压供应去化，今年饲料成本低，肥猪有溢价优势，生猪均重明显高于2022年之后均值。5月下旬以来，全国生猪出栏均重持续下降。2026年年后随着大猪供给的收缩，产能压力的边际减弱，猪价中枢有望上移。
• 反内卷政策：中央财经委员会第六次会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”。农业农村部表示将抓好调节产能。加密发布市场预警信息,引导有序出栏,加快淘汰低产母猪和弱仔猪,适应性调整产能,促进供需均衡。
• 估值与盈利：当前生猪养殖板块处于估值底部，头均市值普遍处于历史底部水平。猪价也处于近5年相对低位。随着猪价中枢的抬升，低成本养殖企业利润或超预期。猪价波动降低，盈利中枢或将抬升，布局低成本优质企业。建议积极关注牧原股份、温氏股份、巨星农牧以及立华股份。

肉牛行业

• 供给调节滞后：肉牛供给调节高度滞后，从配种到出栏需要2-3年。通常情况下养户从补栏能繁母牛完成配种需要2-3月准备时间，母牛配种成功后，后备母牛转为投胎带胎母牛，怀孕9-10个月。头胎母牛产下牛犊，新生牛犊母牛哺乳3-5个月断奶，断奶后养殖一个月左右到500-600斤架子牛，架子牛育肥10-14个月成为商品牛。此外，牛每胎只生一个，扩繁系数低，进一步降低增产效率。
• 全球牛肉产量：全球牛肉产量集中分布：美洲（美国、巴西）和亚洲（中国、印度）主导，占比约60%。中国产量占比12.6%，位居全球第三，主要受限于牛品种性能和养殖成本。
• 美国牛肉景气上行：美国是全球最大牛肉生产国，2024年产量1230万吨（占全球19.9%），预计2025年降至1181万吨（约-4%）。主要原因为资源约束，拉尼娜气候导致草场退化、饲料成本上升，养殖盈利恶化，存栏加速出清；2025年美国新生牛犊量预计同比-0.3%。2025年产消缺口预计扩大至85万吨，价格升至历史高位，促进南美进口转向美国。供给短缺将持续至2027年，全球价格景气上行带动贸易流重置，对华出口因关税壁垒受限。
• 巴西活牛存栏：巴西是全球第二大生产国和最大出口国，2024年产量1185万吨（占全球19.3%），预计2025年微降至1175万吨（约-0.8%）。巴西肉牛出口单价自2022年开始回调，导致当地存栏及出栏持续出清。存栏方面2025年巴西活牛总存栏预计进一步降至1.87亿头，同比-2.96%。综合来看，2025年巴西活牛存栏预计延续调减，叠加美国等海外销区景气提振，巴西牛肉出口单价将维持筑底回升走势。
• 中国肉牛供给：中国是全球第三大生产国和第二大消费国，2024年产量779万吨（占全球12.7%），预计2025年降至774万吨（约-0.6%）。基础母牛存栏自2023年中以来持续调减。据中国畜牧业协会相关报道介绍，国内基础母牛存栏量自2023年中开启去化，受此影响2024年1-11月国内累计新生犊牛同比减少8%以上。按新生犊牛到成牛2年滞后出栏推算，2025年下半年国内肉牛存出栏迎来拐点，预计2026年一季度显著体现。
• 国内肉牛供给出清：截至2024年末国内肉牛存栏为1亿头，同比减少4.40%，结束了连续5年的增势。2025年一季度末进一步降低至9762万头，环比降低2.8%。规模化率低、单产低导致成本高；中央政策（如《农业强国规划》）推动技术升级，但短期内产能调整滞后（配种至出栏需2年）。当前供需已经支撑牛肉和活牛价格自25年年初反弹10%。后续伴随国内供需缺口放大、海外进口政策限制落地，主产区屠宰量下降等因素，供需大概率进一步收紧，国内的牛价大概率进一步走高。
• 进口调控政策：商务部牛肉反倾销调查：商务部于2024年12月27日正式启动对进口牛肉的保障措施立案调查，涉及11个出口国和15个中国进口商，覆盖鲜、冷、冻全品类牛肉。调查核心旨在应对进口激增造成的国内产业损害。调查依据《保障措施条例》，申请由中国畜牧业协会联合9个产区协会提出，证据显示2019-2023年进口量增长65%，2024年上半年进口量为2019年同期的两倍以上，替代效应显著。2025年11月25日，商务部发布公告，决定将对进口牛肉保障措施调查的截止日期再次延长。再次延长原因：此次延长期限的主要原因是案件情况复杂，调查涉及进口牛肉产品的范围广、利害关系方众多、提交材料庞杂，审查和程序需充分保证全面、客观、公正。
• 牛价持续上行：母牛至毛牛出栏通常需要两年以上时间，叠加进口调控，预计后续涨价景气会持续到2027年以后。标的方面，建议关注直接参与肉牛养殖或牛肉屠宰加工的标的；以及和肉牛行情强相关的原奶行业。

食用菌

• 金针菇行业：进入“理性回归+价格回暖”。金针菇经历多年过剩后，龙头主动减产、价格自2025年7月起修复，行业进入“理性回归+价格回暖”的验证期。产能端：2023年全国金针菇日产能创历史新高5109吨。过剩冲击盈利，龙头已主导产能收缩。2025年起龙头收缩产能，雪榕生物在2025年中报中表示，随着食用菌市场竞争的进一步加剧，以及由于行情差、公司主动收缩产能导致产能利用率较低；2025年金针菇日产能公告为675吨/天，较2024年减少13.5%，有助于提升整体运营效率。价格端：2025年8月金针菇大宗价6.2元/公斤（环比+37.8%、同比+8.4%），9月进一步至约7.60元/公斤，验证去产能效果与旺季需求叠加。
• 双孢菇：产能稳定盈利韧性高。双孢菇在生产周期上全年可通过工厂化周年生产，不受季节限制。自然条件下，二季度为消费淡季（蔬菜供应丰富、火锅需求低），一、三、四季度为旺季。2024年H2以来双孢菇价格稳定在14元/公斤左右。价格淡旺季不明显，抗周期性强。双孢菇盈利稳定性显著优于金针菇主要是投入与壁垒影响：双孢菇为草腐菌，与木腐菌产线完全不互通、培育温控更难、管理要求更高，形成更高进入壁垒与更稳的格局。
• 政策端：2024年中央一号文件提出“构建多元化食物供给体系”，践行大农业观、大食物观,全方位多途径开发食物资源。推动食用菌产业提质增效。行业获政策加持、标准化与工厂化进程加速。政策的积极推动，有利于企业向智慧农业、数字农业发展，有利于企业进一步享受农业金融支持，推动企业规模化经营及产业链的构建，加强品牌建设，促进企业可持续发展，同时，行业竞争进一步加剧。
• 冬虫夏草人工培育：第二成长曲线验证。盈利能力验证：2025H1众兴菌业子公司与金日健力(漳州)生物科技有限公司联营企业天水金兴生物实现营业收入5114万元、净利润2738万元，净利率约53.5%，虫草人工培育的高盈利得到印证。众兴菌业、雪榕生物等均积极布局虫草工厂化项目。

重点投资标的

• 牧原股份：降本增效持续推进，屠宰业务进入新阶段。投资逻辑：高质量发展，成本持续优化。2025年9月已降至11.6元/公斤，较年初下降1.5元/公斤。成本下降均来源于生产成绩改善与期间费用摊销下降。其中9月份断奶到上市成活率达到93%，肥猪日增重达到880克左右。屠宰业务盈利能力持续改善，三季度扭亏为盈。前三季度，公司累计屠宰生猪1916万头，同比增长14%，产能利用率达88%。公司的整体的经营策略已初见成效，开始步入发展的新阶段。政策调节+行业亏损双重去化，产能重整预期确定性强。2025年Q3产能开始去化，10月加速。2026下半年或迎来周期反转。预计2025-2027年EPS分别为3.55元、4.47元、5.82元，对应动态PE分别为14/11/9倍，维持“买入”评级。
• 温氏股份：猪、鸡周期错位，业绩对冲效应显著。投资逻辑：生猪养殖降本增效。当前生猪行业处于产能去化、价格磨底阶段，但公司凭借行业领先的成本控制能力，在猪价低位时仍能维持盈利或减少亏损。2025年10月，公司肉猪养殖综合成本已降至6.1元/斤左右。禽业成本优势凸显，盈利逆势增长。黄羽鸡行业景气度回升，自2025年8月以来价格快速反弹，公司养鸡业务已恢复盈利，10月毛鸡出栏完全成本降至5.7元/斤。行业产能去化加速，猪价拐点预期增强：受行业全面亏损及政策引导双重驱动，生猪产能去化在2025年10月后呈现加速趋势。本轮产能出清将比以往更为彻底，为2026年猪价反转创造了有利条件。预计2025-2027年EPS分别为1.40元、1.63元、1.92元，对应动态PE分别为12/10/9倍，维持“买入”评级。
• 立华股份：黄羽鸡业务盈利拐点确立，生猪养殖降本兑现。投资逻辑：黄羽鸡业务盈利拐点确立。黄羽鸡价格在2025年6-7月触及周期底部后，从8月开始显著回升，带动公司黄羽鸡业务板块在第三季度环比大幅减亏并实现盈利。考虑到行业前期亏损导致的产能去化，叠加下半年及节假日传统消费旺季的到来，黄羽鸡价格有望维持景气，公司作为行业龙头将充分受益，盈利弹性有望持续释放。生猪养殖降本增效成果显著。在生猪行业整体价格偏弱的背景下，公司凭借卓越的管理能力，成本持续优化。2025年第三季度，公司生猪养殖完全成本已降至12.6元/公斤，并设定了年底达到12元/公斤的目标。预计2025-2027年EPS分别为1.13元、2.12元、2.41元，对应动态PE分别为18/9/8倍，维持“买入”评级。
• 巨星农牧：成本拐点显现，盈利预期修复。投资逻辑：成本拐点显现，盈利预期修复。2025年10月，公司断奶仔猪成本约为250元/头、商品肥猪完全成本约为6.1元/斤，呈现持续改进下降态势。“轻重结合”的弹性扩张模式。公司采用“公司+农户”的轻资产模式和一体化自繁自养的重资产模式并行。其中，“公司+农户”模式占比超过80%，有助于在行业上行期利用社会资源实现快速、低成本的规模扩张。同时，以德昌项目（满产后年出栏80万头）为代表的自建大型一体化基地，则保障了核心产能的稳定和技术标准的落地。这种双轨模式兼具成长弹性和经营稳健性。预计2025-2027年EPS分别为1.43元、1.99元、2.66元，对应动态PE分别为12/9/6倍，维持“买入”评级。
• 优然牧业：牛业周期反转肉奶共振，奶业龙头利润腾飞。投资逻辑：肉牛养殖持续深亏驱动产能去化，肉奶共振大周期反转将至：2024年末存栏降至10047万头，同比大幅下降4.4%，结束了连续5年的增长态势。2025年一季度末存栏9762万头，创2021年二季度以来新低。产能释放推动公司市占率持续提升，截至2024年末，优然牧业成年母牛总存栏量达到32.49万头，市场占有率约达5%。原奶总产量达374.74万吨，市场占有率接近10%。肉奶景气共振上行，公司公允价值及当期损益均有望显著修复：预计2025-2027年公司母牛淘汰和牛犊外销将带来较2024年的公允价值调整增益分别为4.2/11.8/16.3亿元。预计2025-2027年EPS分别为0.24元、0.61元、0.99元，对应动态PE分别为17/7/4倍，给予“买入”评级。
• 众兴菌业：双孢金针协同领航，人工虫草成第二曲线。投资逻辑：双孢菇稳健增长，金针菇减亏成效显著。公司两大核心业务均表现良好。双孢菇作为主要利润来源，产品销售价格稳中有升，单品经营业绩同比实现增长。金针菇业务通过主动调整经营策略，减亏效果显著。一方面，受益于三季度产品价格上升及成本下降，金针菇业务整体亏损收窄；另一方面，公司主动进行产能优化，2025年金针菇日产能公告为675吨/天，较2024年减少13.5%，有助于提升整体运营效率。人工虫草成第二曲线。2025H1联营企业天水金兴生物实现营业收入5114万元、净利润2738万元，净利率约53.5%，盈利能力得到验证。预计公司2025-2027年EPS分别为0.63元、0.75元、0.84元，对应PE为23/19/17倍，给予“买入”评级。