核心观点
锡是不可或缺的重要小金属，资源稀缺程度逐年加剧。锡具备熔点低、导电导热性较好的特点，且价格相对经济，因此锡焊料一定程度上具备不可替代性，锡金属是一种不可或缺的重要小金属。截至2024年末全球锡资源储量420万吨，2024年全球锡矿产量30万吨。由于增储进度比开采进度缓慢，锡的全球储采比从2010年的20年左右下降至2024年的14年，这一储采比在小金属里属于非常低的水平。全球锡资源储量分布相对集中，中国、缅甸、澳大利亚、俄罗斯、巴西和玻利维亚锡资源储量分别为100/70/62/46/42/40万吨，前五大资源国储量合计占比76.5%。
全球锡矿扰动不断，2025年矿端供给明显下降
过去几年全球锡精矿供给稳定在30万吨上下的水平，但由于主要产区锡矿品位不断下降，叠加政策性原因和无法预判的意外因素，导致锡矿供给减少。中国是全球最大的锡资源储量国和产量国，锡矿资源以原生矿、大中型矿为主，由于矿山品位下降、环保趋严、勘探支出较少等原因，2015年之后国内锡矿产量呈现下降趋势；印尼近年来由于锡矿资源品位下降，叠加矿山企业被迫转入水下开采，采矿难度加大，开采成本提升，锡矿产量大幅度降低；缅甸矿山品位系统性下降，佤邦的锡矿自2023年8月停产后至今仍未全面恢复，而当地库存早已在2024年几乎耗完；刚果（金）反政府武装组织运动又使得锡矿面临停产风险；全球其他地区锡矿产量或维持稳定。全球锡矿新增项目主要集中在2027年及以后，国内主要来自银漫二期，海外主要来自非洲和欧洲。预计2025-2027年全球锡矿产量分别为28.3/30.8/31.2万吨。
半导体销售同环比仍保持增长，锡的需求预计稳中有升
由于独特的金属特性，锡的下游应用领域主要为焊料、锡化工以及镀锡板。1）焊料，在精锡需求占比超50%，与电子产品产量相关度很高，2024年初以来全球半导体销售同比增速由负转正，2025年10月销售额同比+27.2%，带动锡需求景气；光伏焊带用锡量虽可能随着2026年光伏新增装机下滑而下滑，但由于在锡需求中占比仅7%左右，因此对整体需求的影响有限。2）锡化工，在精锡需求占比16%，主要应用产品为PVC热稳定剂，2025年我国PVC产量同比有所提升。3）镀锡板，在精锡需求占比11%，2025年1-10月我国镀锡板出口量同比增长19%，出口需求比较旺盛。综合来看，预计2025-2027年全球需求分别为38.6/39.6/40.1万吨。
2025年全球精锡明显短缺，缅甸全面复产后或保持紧平衡状态
预计2025年全球精锡供需约有1.6万吨左右的缺口，2026年及以后随着缅甸的逐步复产和各个新项目投产，供需缺口或缩小；由于全球性的品位下降和资本开支相对较低，锡资源稀缺程度大概率还要加深。在资源紧缺和开采成本抬升的作用下，锡价有望进一步上行。
相关标的
锡业股份、兴业银锡、华锡有色。
风险提示
行业需求增长不及预期的风险；锡矿供给超预期的风险；产业政策发生变化的风险。
