核心观点
- “十五五”规划前瞻：风/光增量明确，促进消纳重要性提升。国家发改委与国家能源局出台《关于促进新能源消纳和调控的指导意见》（1360号文），提出到2030年满足全国每年新增200GW以上新能源的消纳需求，并强调新型电力系统适配能力、系统调节能力和电力市场促进新能源消纳的机制。
- 2025/26年中国内地光伏装机预计达295GW/280GW：2025年光伏装机有望达295GW，同比+6%；2026年预计仍将维持高位在280GW。海外需求增长稳健，贸易不确定性下海外建厂需求提升。预计2026年全球光伏装机需求同比增长5%至615GW。
- 风电行业：强劲招标量支持2026年装机持续增长。2025年风电新增装机容量有望达到98GW，同比增长24%。2026年内地风电新增装机容量预计将达到110吉瓦，同比上升11%。
- 光伏行业“反内卷”：推动盈利改善。行业自律减产已展现出明显的短期成效，硅片和光伏玻璃环节价格企稳反弹，龙头企业受益于去产能政策，盈利大幅改善。
- 多晶硅：“反内卷”标杆环节，价格大涨下少数龙头企业已扭亏。不得低于成本销售政策要求下价格大涨，新国标大幅收紧能耗标准，行业产能有望关停超30%，产能收储有望落地，推动供需实质性改善。
- 逆变器及储能：大储需求超预期爆发，户用需求平稳。大储需求超预期爆发式增长，2025年出货预计接近400 GWh，远超年初预计的300 GWh，增速超60%，2026年出货预计将达600 GWh，增速仍高达50%。户用需求短期较为平淡。
- 光伏玻璃：自律减产效果较好，但待投产产能规模较大。行业自律减产执行较好，库存天数下降，价格回升，但待投产产能规模较大，将压制产品价格。
- 电池片：上游涨价下TOPCon盈利短期承压，BC发展势头良好。电池片价格未能完全传导成本上涨，盈利短期承压。BC电池在分布式及海外高价市场溢价明显，出货量快速增长。
- 运营商：加快补贴回收已兑现，限电情况待改善。补贴回款进度加快是明显的利好，但个别项目的限电率在2025年内仍有同比上升的情况。
- 行业首选多晶硅及储能，运营商仍有较好防守性：光伏产业链估值随政策有一定修复，但仍低于近年均值；运营商选股优先关注分红政策能见度。
关键数据
- 2025年内地新增光伏装机239.5GW，同比大增49%。
- 2025年内地新增风电并网装机容量达51.4GW，同比大幅上升98.9%。
- 9M25中国光伏硅片/电池片/组件出口量分别为41.9/75.9/190GW，同比增长28%/72%/1%。
- 9M25全球储能系统出货286.35 GWh，同比大增85%。
- 2025年全球储能系统出货预计接近400 GWh。
- 2026年全球储能系统出货预计将达600 GWh。
研究结论
- 多晶硅：首选颗粒硅龙头协鑫科技，公司颗粒硅盈利优势明显，产能收储若能落地将推动价格进一步上涨。
- 逆变器及储能：首选大储系统龙头阳光电源，公司充分受益于大储需求超预期爆发式增长，并大力布局需求爆发式增长的AIDC电源业务。
- 运营商：看好中国电力及华润电力，两者在装机组合多元化更有优势，且股息率较高。
- 光伏玻璃：偏好估值较低且多晶硅业务有望受益于产能收储的龙头信义光能。
- 电池片：看好BC龙头爱旭股份，公司独有的ABC电池技术凭借行业最高的转换效率优势持续获取超额利润。
潜在风险因素
- 光伏制造供给超预期，影响竞争格局。
- 新增装机不及预期。
- 风/光增量项目电价低于预期。
- 海外国家的相关要求或会影响风机出口进度。
- 风/光大型项目限电率情况变化。
